2019年，面對復雜嚴峻的內外部形勢，中國持續深化供給側結構性改革，加大逆周期調節，著力做好“六穩”工作，經濟運行總體平穩。2020年，經濟下行壓力猶存，但周期性因素或產生積*影響，疊加逆周期調節政策持續發力，經濟下行壓力有望減弱。

一、2019年中國經濟運行總體平穩

2019年，我國經濟總體保持平穩運行態勢，經濟運行中出現諸多積*變化：一是經濟結構優化升級持續推進；二是工業結構優化調整取得實效；三是減稅降費政策紅利顯著；四是房地產市場“三穩”調控目標穩步落實。但也面臨著經濟下行壓力加大、工業運行穩中趨緩、物價水平上漲較快、投資需求不振、消費需求不穩、區域增長不平衡加劇等難題。

（一）經濟運行出現諸多積*變化

面對經濟新常態，我國不再一味追求高增長，而是轉向追求合理經濟增速下的結構優化，著力實現經濟高質量發展。2019年前三季度，我國經濟總體保持平穩運行態勢，經濟運行中出現諸多積*變化。

1.經濟結構持續優化，消費貢獻度大幅提高。2019年前三季度，我國第三產業同比增長7%，增速比第二產業高出1.4個百分點。第三產業增加值占經濟的比重達54%，較2018年同期提高0.6個百分點，比第二產業高14.2個百分點。第三產業增長對國內生產總值增長的貢獻率為60.6%，高于第二產業24.3個百分點，產業結構進一步優化。從需求結構來看，消費貢獻大幅提高，前三季度，*終消費支出拉動GDP增速上升了3.8個百分點，對GDP的貢獻率達到60.5%。

2.工業結構優化調整，新動能持續壯大。工業結構繼續優化，2019年11月份裝備制造業、高技術制造業增加值同比分別增長8.5%、8.9%，增速分別高于全部規模以上工業2.3和2.7個百分點。新興產業發展持續加快，11月份醫療儀器設備及儀器儀表制造業、電子及通信設備制造業增加值分別增長12.6%和10.8%，分別比規模以上工業增加值增速快6.4和4.6個百分點。太陽能電池和集成電路產量分別增長23.0%和18.2%。

3.減稅降費加速落實，促進經濟持續健康發展。2019年前三季度，我國累計新增減稅降費152 0173 3840億元，其中新增減稅15109億元，新增社保費降費2725億元。減稅降費政策充分發揮了財政政策的逆周期調節效用，在降低企業成本、扶持民營企業、促進企業創新發展、提振市場信心等方面發揮了積*作用。統計數據顯示，2019年前三季度，我國各行業門類稅負水平同比均實現不同程度的下降；民營經濟納稅人新增減稅9644億元，占新增減稅總額的64%；減稅降費政策紅利下企業研發投入更為積*，稅務部門監測的10萬戶重點稅源企業研發費用同比增長19.3%，增幅較2018年全年提高3.4個百分點。

4.房地產市場平穩運行，“三穩”調控目標穩步落實。2019年初住建部將“穩地價、穩房價、穩預期”工作列在全年重點工作首位。在“房住不炒”調控基調指導下，我國房地產市場總體保持平穩運行，“三穩”調控目標穩步落實。土地市場熱度有所回落，2019年前三季度國有土地使用權出讓收入同比增長5.8%，較2018年同期的25%大幅下降了19.2個百分點。商品房成交平穩，房價上漲明顯放緩。1-11月商品房銷售面積同比小幅上升0.2%；商品房銷售均價同比增長7.1%，增速較2018年全年下降3.6個百分點。居民普遍預期房價穩定，2019年三季度，50.3%的居民對于下季度房價的預期是“基本不變”，連續第三個季度處于50%以上，而預期“上漲”的居民比例較2018年同期下降了4.4個百分點。

（二）部分領域仍存多個突出問題

在經濟運行出現積*變化的同時，部分領域面臨的結構性挑戰和風險也值得關注。

1.實體經濟杠桿率再度升高，居民部門和民營企業杠桿率上升較快。2018年下半年以來，實體經濟杠桿率再度升高。2019年三季度，實體經濟杠桿率為251.2%，較2018年末上升7.5個百分點。其中，居民部門的杠桿率漲幅居首。對居民部門而言，杠桿率過快上升將顯著壓制居民消費意愿，不利于強大國內市場的打造。從非金融企業部門看，隨著經濟下行壓力加大，民營企業盈利惡化、融資環境趨緊，資產負債率上升十分顯著。2019年10月民營工業企業資產負債率為57.9%，較2017年末的低點增加了6.5個百分點。考慮到PPI通縮環境下民營企業將承受更高的實際利率，預計杠桿率快速上升的民營企業將面臨較大的債務風險。

2.就業形勢總體穩定，但一些結構性矛盾不容忽視。2019年11月城鎮調查失業率為5.1%，其中25-59歲人口調查失業率較低，為4.6%。從數據上看，2019年前11個月25-59歲人口調查失業率整體呈下行趨勢，就業情況較好。而25歲以下的青年人和大學生就業相對低迷，凸顯當前崗位供求的結構性矛盾。究其原因，一方面，部分青年就業者的擇業要求遠超自身能力，擇業時眼高手低，難以找到合適的工作。許多新生代勞動力更注重生活品質、自由度和發展機會等，在一定程度上造成了主動失業。另一方面，現階段高校提供的大學畢業生差異小、就業能力差、同質化競爭情況較為突出，與市場的多樣化需求存在一定差距。不僅如此，許多畢業生的就業期望與社會實際需求之間存在巨大的反差，也是造成當前大學生就業困難的一個重要原因。

3.民營和中小企業的融資問題依然突出。金融嚴監管促使金融機構收緊貸款，民營和中小企業與國企之間市場地位和信用評級存在的較大差異，造成民營和中小企業貸款迅速收縮。不僅如此，隨著金融產品規范和表外融資快速萎縮，較依賴表外融資的眾多民營和中小企業也遭遇了融資沖擊。2019年以來，央行通過降準、調降LPR利率（貸款市場報價利率）等貨幣政策手段進行逆周期調節，促使融資環境改善。但在此過程中，主要是央企和國企在融資環境改善中受益，民營和中小企業的融資形勢仍然嚴峻，民營企業同央企與地方國企之間的信用利差差值仍處于歷史高位。2019年11月份，民營企業同央企與地方國企之間的信用利差差值分別為215.70、169.82BP，顯著高于140.13、91.40BP的歷史均值。

4.衰退型順差難以持續，凈出口對經濟增長的拉動作用或將減弱。2019年前三季度貿易順差20461億元，同比上漲44.2%，拉動GDP上升1.2個百分點。2019年貿易順差擴張主要是由衰退性順差所致，即進口與出口均出現下降，而進口下降幅度更為劇烈。預計隨著中美貿易談判達成**階段協議、國家擴大進口、內需改善等因素變化，未來進口有望回升，貿易順差將收窄，凈出口對經濟增長的拉動作用或將顯著減弱。

二、2020年經濟下行壓力有望減弱

（一）經濟有望出現一些積*變化

2019年前三季度，GDP累計增長6.2%，其中三季度增長6.0%，增速低于二季度的6.2%。三季度名義GDP同比增長7.6%，增速較二季度下降0.7個百分點。

對三季度經濟數據采用模型建模分析后發現，潛在經濟增長率維持下行態勢，周期效用對經濟的拉動持續下降。從經濟增長的長期趨勢來看，當前潛在經濟增長率仍呈現下行趨勢，三季度潛在經濟增長率由一季度的6.05%下降到5.91%。2019年，隨著國內外經濟形勢持續疲弱，周期對經濟的拉動效用漸次下降，前三季度的周期拉動分別為0.35、0.24、0.09個百分點。參考上一個基欽周期規律，周期的下行階段約持續2年左右，從時點上看經濟有望于2020年上半年出現積*變化，同時考慮到政府宏觀政策的逆周期調節效用，2020年經濟下行壓力有望較2019年有所減弱。

從經濟增長“三駕馬車”的角度整體來看，2020年預計投資增速將進一步下滑、消費小幅回升、凈出口貢獻有所下降。雖然消費小幅回升，但仍不能完全對沖投資和凈出口下降帶來的負面影響，經濟將繼續承壓，但壓力將較2019年減弱，預計2020年GDP增速在6.0%左右。

（二）CPI仍有上行空間

豬肉價格飆升帶動CPI快速上漲，未來仍有上漲空間。自2019年初起，受豬肉價格飆升影響，CPI同比增速出現持續上漲。11月CPI同比增長4.5%，為2012年以來*高值。從數據看，11月豬肉價格同比上漲110.2%，影響CPI上漲約2.64個百分點，為CPI上漲的主因。未來豬肉價格仍將是影響CPI階段性走勢的主導因素，預計中短期內豬價仍將處于高位甚至將進一步上行，在其推動下，預計2020年一季度CPI仍有上漲空間。

PPI延續通縮態勢，未來仍將承壓。2019年11月PPI延續低迷走勢，同比下跌1.4%，1-11月累計同比下跌0.3%。展望2020年，面對國內外需求疲弱，預計PPI仍將較為低迷，難以脫離通縮區間。一方面，國際需求持續承壓，難見回暖。現階段，全球出口貿易額增速由正轉負，中美各領域爭端長期對峙趨勢難改，英國脫歐仍存不確定性。另一方面，國內需求仍受制于經濟下行壓力，難有較大起色。

（三）投資下行壓力猶存

1.受房地產拖累，未來固定資產投資承壓。2019年1-11月固定資產投資同比增速為5.2%，較2018年全年下滑0.7個百分點。其中制造業投資增速下滑7個百分點至2.5%；房地產開發投資增速上升0.7個百分點至10.2%；基建投資增速小幅升上0.2個百分點至4%。展望2020年，在固定資產投資增長構成要素中，基建投資和制造業投資有望回升，但房地產投資或將下滑，預計2020年固定資產投資增長承壓。

2.房地產投資保持較強韌性，但未來走勢不樂觀。2019年1-11月房地產投資累計同比增速為10.2%，較2018年全年上漲0.7個百分點。7月30召開的中央政治局會議提出“不將房地產作為短期刺激經濟的手段”，表明決策層已將房地產與穩增長脫鉤，房地產調控政策再度大幅放松的可能性相當有限，疊加當前房企土地購置意愿下降和地產融資渠道收緊等因素，預計2020年房地產投資將面臨較大下行壓力。

3.基建投資料溫和回升，但上行幅度有限。2019年1-11月份，基建投資（不含電力）同比增長4.0%，較2018年全年略高0.2個百分點。基建投資一直是我國經濟下行階段穩增長的重要抓手，但受減稅降費舉措以及對地方政府隱性債務監管強化的影響，地方政府財政收入增長較為低迷，本輪基建投資增長一直低于市場預期。展望2020年，在逆周期調控政策發力加碼情況下，疊加地方專項債提前發行的催化，預計基建投資有望回升。但考慮到嚴控地方政府隱性債務、堅決遏制隱性債務增量、嚴禁無序舉債搞建設的剛性約束，疊加基建非標融資依然受限與基建重點項目的儲備較為有限，預計基建投資未來上行幅度有限。

4.制造業投資持續低迷，未來或呈現震蕩回升態勢。2019年1-11月制造業投資累計同比增長2.5%，較2018年同期大幅下降7個百分點。預計2020年制造業投資將呈現震蕩回升態勢。積*因素方面，一是政府高度重視作為制造業企業主體的民營、中小企業的融資困難，相關紓困政策陸續出臺，民營、中小企業的融資難、融資貴或將有所改善；二是減稅降費降低制造業企業成本，激發企業發展動力；三是2019年7月30日召開的中央政治局會議明確提出“穩定制造業投資”，相關政策和舉措正陸續落地，有利于對制造業投資形成政策支持。負面因素方面，一是全球經濟增長乏力和中美貿易摩擦反復對出口形成負面沖擊；二是現階段工業企業利潤低迷顯著壓制制造業投資；三是當前朱格拉周期處于下行階段，制造業投資上行動能較弱。

（四）消費有望溫和改善

2019年1-11月份，社會消費品零售總額同比名義增長8%，較2018年下滑1個百分點，主要受汽車銷售大幅下滑拖累。2020年隨著各城市落實放松汽車限購以及二手車市場推廣加快流轉，汽車消費持續下滑態勢可望在一定程度上得到緩解。此外，政府也采取了一系列舉措提振消費。但受限于居民杠桿率快速攀升以及居民收入增速低位徘徊，預計2020年消費將溫和改善，但難以大幅反彈。

（五）貿易順差規模或將收縮

以美元計，2019年1-11月份，進出口總額同比下降2.3%，其中出口和進口分別下降0.3%和4.6%，比2018年全年分別下降10.2和20.3個百分點。中美貿易摩擦多次升級對兩國之間的貿易造成了較大沖擊。1-11月中國對美出口額同比下降12.5%，拖累我國出口增速下降2.4個百分點。全球經濟增長放緩、國際需求較為疲弱也限制了我國出口。進口低迷的主因在于內需疲弱。展望2020年，在全球經濟放緩、中美貿易摩擦時有反復、出口高基數等因素壓制下，出口難言樂觀。而考慮到宏觀政策逆周期調節有望持續加碼，疊加大力度減稅政策、消費刺激政策、基建托底將促進內需有所回升等，進口增長面臨的壓力會有所減小。同時，擴大進口行動持續推進，配合對外開放步伐加快，預計未來進口將出現回升。整體看，預計2020年出口較不樂觀，進口有望改善，貿易順差規模將收縮，凈出口對經濟的拉動效用將小于2019年。(新華社經濟分析師 黎軻)

來源：中國金融信息網