湖北銀豐棉花股份有限公司(證券簡稱：銀豐棉花，證券代碼：831029.OC)是專業的棉花供應鏈運營商，它的主營業務覆蓋了棉花收購、加工、貿易和專業倉儲物流、交易市場運營等棉花應鏈的各個環節。從整個棉花供銷產業鏈來看，公司位于上游種植棉花的棉農的后端，同時又位于下游紡織廠的前端，因此是一家典型的位于產業鏈中游的流通企業。2014年8月29日，公司開始在新三板掛牌交易。

對于銀豐棉花這樣的流通企業而言，公司進貨的季節通常是棉花年內價格的低點，流通企業一般都不會擔心進貨階段棉花價格上漲的風險。可是當進貨流程結束，大量棉花成為公司的存貨的時候，庫存棉花價格繼續下跌，就成為公司不得不面對的主要風險之一。

理論上，在期貨市場上賣出與庫存棉花數量相等的棉花期貨，就能夠在棉花現貨價格下跌的過程中，通過期貨空單的盈利對沖現貨貶值的損失。這種對沖操作就是產業投資者常用的套期保值策略，簡稱套保。

理想美好，現實殘酷，套保策略會失效

雖然理論上完全的套保對于產業投資者而言，是轉移價格風險的有效策略，但是在實際操作上，套保策略的核心假設：“商品期貨品種與商品現貨之間價格走勢存在高度相似性”有時會在各種客觀因素影響之下不成立，甚至發生類似“商品價格下跌”與“期貨價格上漲”，兩者完全背道而馳的情況。此時商品價格波動的風險給企業帶來的經濟損失就是雙重的打擊。在2016年二季度，銀豐棉花就遭遇了一次套保策略失效而引發的“重大損失”。

2016年6月2日，銀豐棉花發布關于重大損失的公告。該公告中提到，“在棉花產業基本面無實質性改變的情況下，國內棉花(期貨)價格出現十分罕見的異常波動，(使得)公司棉花期貨業務出現重大損失。截至2016年5月31日，公司棉花期貨業務虧損總額為66,549萬元人民幣”。

公司的巨額損失主要來自于鄭州商品交易所棉花期貨品種(以下簡稱：鄭棉)在2016年上半年的一波快速上漲行情。以鄭棉主力合約的價格變動為例，自鄭棉期貨價格在2011年2月見頂回落，在經歷了整整五年的漫長下跌之后，到2016年3月1日，鄭棉價格終于在9890元/噸見底。開啟了一波快速的回升行情。

截至2016年5月31日，鄭棉主力合約已經從低位大漲了29.83%，讓那些長期看空棉花市場價格的產業人士們盡數跌破眼鏡。同期，反映棉花現貨價格的國棉A、B指數，僅從低位反彈了200元每噸，波動幅度僅為1.6%。特別是在2016年3月份，在鄭棉主力合約上漲4.6%的同時，現貨市場國棉指數反而持續下跌了3.9%。兩者走勢背離產生的損失相互疊加，是銀豐棉花2016年巨額虧損的關鍵。

嘗試場外期權新工具，尤須謹慎小心

或許是銀豐棉花對于2016年在鄭棉期貨上的“重大損失”太過刻骨銘心，又或許是對于新金融工具有著新的希冀。對套期保值有強烈需求的銀豐棉花，在2017年8月24日發布公告，公司著手開展棉花場外期權套保業務。

與期貨不同，期權是一種帶有“保險”性質的金融衍生品。相對于棉花期貨，棉花期權具有交易成本更低、持有成本更低和*大損失可控的優點。正確使用棉花期權進行套期保值，對于手持棉花現貨的銀豐棉花而言，風險控制的效果將明顯優于棉花期貨。

理論上，棉花場外期權的賣出方相當于向買入方提供了一份價格保險。落實到銀豐棉花的具體情況：公司持有棉花現貨，需要買入與庫存棉花等量的看跌期權。如果棉花價格走勢下跌，基于場外市場流動性*差的情況，公司可能會選擇將看跌期權一直持有直到行權日。

通過棉花場外期權行權產生的收益，來彌補庫存棉花價格下跌的損失。如果后市棉花價格上揚，那么公司就可以選擇放棄行權。損失的僅僅是期權的權利金，而公司庫存的現貨價格卻是上漲的。綜合庫存棉花現貨價格變動和虧損的期權權利金兩方面，實際上公司是大幅盈利的。畢竟持有一份棉花場外期權的權利金，僅有相同數量庫存棉花現貨價格的大約1%。如果是交易所市場的棉花期權，基于其良好的流動性，權利金往往只有等量棉花現貨價值的1‰，甚至更少。

有2016年3月 “棉花期貨市場價格異動”的教訓在先，公司對于嘗試棉花場外期權新工具還是保持著清醒、理智的態度。在2017年開始*初嘗試用場外期權套保的階段，公司將保值的總量嚴格控制在5000噸以下，持有的未到期的期權權利金的規模不能超過400萬元。通過嚴格控制上述操作額度，對內配合內部風險防控體系建設，對外依托與期貨公司的業務合作，在公司現有期貨團隊的基礎上，積*引進期權相關的專業人才，以便實現對場外期權新工具的風險控制。

雖然銀豐棉花在2016年棉花期貨的套保交易上折戟沉沙，但是公司并未落入“一朝遭蛇咬，十年怕井繩”的窠臼，而是大膽地選擇嘗試對沖風險的新工具，謹慎小心地部署套期保值的新策略。公司控制風險的措施能否見效，還有待時間的考驗。