摘要：

　　1、2015年全球棉花(152 0173 3840, -45.00, -0.34%)進入去庫存化狀態：全球棉花連續五年出現產大于銷局面，期末庫存達到2353.1萬噸，相比2013/14年度增加140.2萬噸，為歷史*高值；2015/16年度全球播種面積仍將繼續減少，同時全球棉花消費繼續向好，全球棉花將正式進入去庫存周期。

　　2、中國棉花庫存壓力大，播種面積減少成趨勢：中國棉花庫存巨大是目前全球棉花面臨的*大問題，2014/15年度中國棉花產量653.2萬噸，消費量805.6萬噸，進口量152.4萬噸，期末庫存達到1364.2萬噸；2015年中國植棉意向面積為5408.9萬畝，同比減少915.1萬畝，降幅14.5%，其中，黃河、長江流域棉花種植面積會出現較大幅度下滑。

　　3、國內棉花下游消費疲軟格局難改：近幾年來，在全球經濟不景氣的背景下，中國紡織工業經濟增長呈現出明顯的減速態勢，生產、出口、投資均呈現放緩態勢，效益明顯下滑；同時，政策性收儲造成的不合理內外棉價差、人民幣不斷升值等因素導致中國紡織品國際競爭力大幅減弱，服裝出口訂單流失嚴重。

　　4、政策方向確定，棉花回歸基本面：2014年，新疆棉花目標價格改革試點政策開始實施，結束了連續三年的棉花臨時收儲政策。此外，包括拋儲政策、棉花進口政策等政府也給出了明確的方向，一切將以消化國內新棉為目的，以市場決定價格為政策制定原則，棉花價格由政策決定型回歸基本面決定型。

　　5、2015 年棉價總體呈現震蕩上漲態勢：展望 2015 年，我們認為，棉花價格整體將呈現震蕩上漲態勢，但上漲幅度不宜期待過高。鄭棉有望在 2014 年底至 2015 年初筑底完成；3 月開始，基于美棉及國內棉花播種面積大幅減少的預期(3 月 31 日，美國農業部公布 2015/16 年度美棉播種意向調查結果)，國內外棉價均有望出現一波上漲行情；隨后中國政府順勢拋儲，棉價應聲下跌(下跌幅度及時間需關注拋儲公布時間及拋儲價格)；進入2015 年下半年，若下游紡企情況好轉，補庫積*，加上天氣炒作，棉價或再迎上漲行情。

　　**部分 ?行情回顧

　　2014年，鄭棉整體呈現大幅下挫走勢，價格重心一降再降，成交持倉量大幅增加，資金對棉花關注度明顯增加。由于2014年連續實施三年的棉花臨時收儲政策退出市場，并以直補政策取而代之，政策托底作用消失，市場供需關系成為左右棉價波動的*大因素。CF1501合約1月中旬上市初期價格修復至17000元/噸附近，隨后開始震蕩下跌，價格一路連創新低，7月起，因市場預期直補政策公布對市場利空，鄭棉加速下跌，價格直破15000、14000、13000元/噸等整數支撐位，市場恐慌情緒一片。

　　圖 1：2014 年鄭棉主力價格走勢

　　資料來源：Wind、方正中期研究院

　　2014年，美棉期貨價格走勢可明顯分為兩個階段：2014年1-4月，由于市場擔心美棉庫存偏低導致倉單不夠，以及美國*大棉花產區德州干旱嚴重影響美棉播種進度，導致美棉價格震蕩上漲，多數合約價格持續上行至95美分左右；5月起，隨著德州干旱的有效緩解，美棉播種進度明顯加快，加上美國農業部報告預測美棉下年度播種面積大幅增加且出口減少導致期末庫存明顯增加，引發市場擔憂，美棉期貨價格開始持續大幅下挫，價格自高位一路下挫至60美分/磅下方，創出五年內新低。

　　圖 2：2014 年美棉主力合約價格走勢

　　資料來源：文華財經、方正中期研究院

　　第二部分 ?基本面分析

　　1、棉花供需格局

　　1.1 全球棉花供需格局

　　1.1.1 全球棉花連續五年產大于銷導致庫存高企

　　2014/15年度，盡管全球棉花種植面積增長3%達到5.06億畝，但全球棉花產量預計穩定在2600萬噸左右。根據美國農業部(USDA)*新發布的2014年12月份全球棉花供需預測報告，預測2014/15年度全球棉花總產2590.5萬噸，相比2013/14年度減少28.6萬噸；消費量為2451.6萬噸，相比2013/14年度增加79.1萬噸；期末庫存達到2353.1萬噸，相比2013/14年度增加140.2萬噸，為歷史*高值。

　　總體來看，全球棉花連續五年出現產大于銷局面，但產銷差呈逐步縮小狀態。我們認為，2015/16年度全球播種面積仍將繼續減少，同時全球棉花消費繼續向好，全球棉花將正式進入去庫存周期。

　　圖 3：全球棉花連續五年供大于求　　圖 4：全球棉花庫存消費比創出新高

　　資料來源：USDA、方正中期研究院