在棉市產(chǎn)銷缺口的背景下，隨著三年國儲棉輪出，市場就缺口彌補(bǔ)的質(zhì)疑逐漸明朗，看漲預(yù)期逐漸強(qiáng)烈，一次風(fēng)害就能撥動資金的心。而隨后的故事卻告訴市場，供應(yīng)還是那回事兒，但需求卻發(fā)生了變化：在貿(mào)易沖突之下，對需求的質(zhì)疑出現(xiàn)，曾經(jīng)的看漲預(yù)期發(fā)生逆轉(zhuǎn)，152 0173 3840的棉花也難以撩動多頭的心。

　　在宏觀形勢整體偏空運(yùn)行、服紡產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的背景下，我們認(rèn)為曾經(jīng)的產(chǎn)銷缺口將成往事。在今年疆棉種植意愿不減、降低棉花進(jìn)口滑準(zhǔn)稅的今天，產(chǎn)銷缺口將不斷弱化，上行乏力可能將成為明年棉花市場的主旋律。

　　一、行情回顧

　　從震蕩到震蕩，但鄭棉本年度并不低調(diào)，大起大落足以吸引市場的眼球。延續(xù)三年拋儲政策的預(yù)期下鄭棉震蕩開局，隨著國儲棉庫存的去化，市場看漲情緒日益高漲，在新疆風(fēng)害天氣的炒作下，資金將鄭棉送上19000高位，隨后又在減產(chǎn)證偽，中美貿(mào)易摩擦升級的背景下持續(xù)回落至前期震蕩低位，在新棉上市后，繼續(xù)于成本線附近徘徊。

　　大洋彼岸的ICE美棉也經(jīng)歷了從起點(diǎn)回到起點(diǎn)的一年。前期ICE美棉價格從75美分/磅炒作到90美分/磅以上，除去市場對未來全球整體供需偏緊的預(yù)期外，美國得州干旱天氣也在上漲過程中火上澆油，隨著后期對美棉產(chǎn)量的修復(fù)，以及貿(mào)易摩擦帶來悲觀的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境，ICE美棉再次回落至75美分下方。

　　二、國內(nèi)供應(yīng)展望

　　1.疆棉主導(dǎo)，種植意愿難減

　　隨著工業(yè)化程度的提高，人口集中化進(jìn)程加快，國內(nèi)農(nóng)業(yè)種植成本逐年提高，同時，部分地區(qū)耕地面積逐漸被城市化的進(jìn)程取代，棉花種植結(jié)構(gòu)調(diào)整仍在繼續(xù)，從國內(nèi)各省植棉面積變化來看，黃河流域、長江流域的棉花種植面積均延續(xù)著不同程度的下降，而西北內(nèi)陸繼續(xù)穩(wěn)定增長。從*新公布的種植意愿來看，新疆棉花種植面積意向占比仍占據(jù)主導(dǎo)，達(dá)72.46%，預(yù)計產(chǎn)量占比將達(dá)83.32%。2019年全國棉花種植面積受新疆棉花主導(dǎo)，依然穩(wěn)步提高，若天氣無大礙，產(chǎn)量難有明顯下降。

　　新疆棉花種植面積穩(wěn)步提高，一方面得益于國家對于棉花種植直補(bǔ)政策。在近幾年棉花產(chǎn)銷缺口的背景下，保障糧油棉糖的供應(yīng)是國家扶持農(nóng)業(yè)政策的著重點(diǎn)。單從種植收益的角度來看，棉花種植并不受農(nóng)民歡迎，隨著近年來化肥、農(nóng)藥、農(nóng)膜等物質(zhì)費(fèi)用，人工成本以及土地成本提高，新疆手摘棉花種植成本大約在2200元/畝左右。若以152 0173 3840元/噸的皮棉價格，按400公斤/畝的籽棉單產(chǎn)以及40%的籽棉衣分進(jìn)行折算，每畝棉花收益僅為200元。但隨著新疆棉花直補(bǔ)政策的持續(xù)實(shí)施，18600元的目標(biāo)補(bǔ)貼價格既保障了棉農(nóng)種植的收益，也保障了國內(nèi)棉花生產(chǎn)供應(yīng)，同時推動了籽棉收購價格市場化，降低軋花廠原料采購成本。另一方面，我們也看到了農(nóng)業(yè)經(jīng)營模式的轉(zhuǎn)變，在軋花廠與棉農(nóng)的合作下，持續(xù)推動棉花種植收割機(jī)械化運(yùn)作，新疆機(jī)采棉趨勢穩(wěn)定。在大資金的投入下，投資者更愿意昂貴機(jī)器能夠年年都用起來，攤薄其巨額固定成本。所以我們認(rèn)為隨著機(jī)采化趨勢在南疆推廣，機(jī)采棉種植面積很難因?yàn)橐粌赡甑姆N植虧損而大幅下降。結(jié)合這兩點(diǎn)，在政策以及機(jī)械化水平提高的背景下，2019年，新疆棉農(nóng)種植意愿難有看到下降的跡象。同時，新疆棉花也難有擴(kuò)種的余地，大部分植棉地區(qū)其它可用耕地有限，政策上也不允許荒地開墾。

　　2.庫存：一加一減

　　近幾年前隨著國內(nèi)紡織業(yè)的復(fù)蘇，消費(fèi)預(yù)期持續(xù)好轉(zhuǎn)，產(chǎn)銷缺口明顯。為保障國內(nèi)棉花供應(yīng)，堅持去庫存的思路，國家于2016-2018年進(jìn)行連續(xù)三年拋儲，結(jié)合進(jìn)口棉花的補(bǔ)充，棉花供應(yīng)端保持充裕，價格始終維持在一定空間波動。但隨著國儲棉年年降低，國家通過拋儲政策對棉花市場的調(diào)控力度逐漸降低，剩余儲備棉質(zhì)、量均受到質(zhì)疑。但此“去庫存”僅僅去的是國儲的庫存，在中間流通環(huán)節(jié)中，庫存仍同比偏高。由于前期貿(mào)易商對于后市看漲的心理，拋儲期間囤貨意愿偏強(qiáng)，但因下游消費(fèi)萎靡，棉花走貨情況一般，造成商業(yè)庫存積壓。

　　3.進(jìn)口

　　3.1 國際棉市——去庫存仍為大基調(diào)

　　中美貿(mào)易摩擦對于全球棉花消費(fèi)沒有直接影響，但若貿(mào)易沖突持續(xù)，對經(jīng)濟(jì)增長將帶來負(fù)面影響，恐將波及棉系制品消費(fèi)。因此短期來看，全球棉花消費(fèi)依然穩(wěn)定，未出現(xiàn)明顯走低，在產(chǎn)量大幅下調(diào)的情況下，產(chǎn)銷缺口依然明顯，全球棉市去庫存的腳步仍未停歇，預(yù)計18/19年度全球庫銷比小幅下降，對ICE美棉價格仍有底部支撐作用。

　　從全球棉花格局來看，內(nèi)外棉花價差在關(guān)稅的影響下起伏變較大，具體來看，1%配額內(nèi)關(guān)稅利潤明顯，配額外滑準(zhǔn)稅進(jìn)口利潤并不突出，但隨著國內(nèi)進(jìn)一步放開棉花市場，降低棉花進(jìn)口滑準(zhǔn)稅，下一年度進(jìn)口棉花優(yōu)勢更加明顯。按6.9的人民幣匯率進(jìn)行推算，在80美分/磅左右，減稅幅度將達(dá)到1.53%左右。此次調(diào)整將進(jìn)一步保障紡企原料成本。

　　3.2 美國情況

　　國際棉市呈現(xiàn)三足鼎立局面，從2017年USDA數(shù)據(jù)來看，中國、印度棉花產(chǎn)量分別占全球棉花產(chǎn)量的23%，美國占19%，而從對全球棉花市場供應(yīng)量來看，中印兩國均為紡織大國，棉花需求抵消掉大部分產(chǎn)量，出口*少，美國則因本土紡織行業(yè)用棉需求不大，主要出口為主，出口量張全球棉市出口量的39.38%，足以見得美國在全球棉市供應(yīng)端扮演著重要的角色。

　　隨著原油進(jìn)一步探底，美棉價格受此拖累較重，可能拖累下一年度的植棉意愿，但低價美棉也激發(fā)買方需求。從出口數(shù)據(jù)看出，美棉銷售情況并未因中美貿(mào)易摩擦而放緩，截止目前，周度美棉銷售情況僅次于16/17年度，可見越南、孟加拉等新興紡織大國，對美棉需求依然非常旺盛。同時，隨著中美貿(mào)易沖突暫緩，對美豆采購已經(jīng)著手進(jìn)行，前期被施以25%關(guān)稅的美棉可能將提前假釋，重新加入中國買家采棉清單中。

　　在全球去庫存的背景下，美棉銷售向好將是價格的重要支撐，也將繼續(xù)提振美國棉農(nóng)種植意愿。此外，玉米(1816, -18.00, -0.98%)、大豆(3424, -31.00, -0.90%)和花生價格低迷也將引導(dǎo)農(nóng)民改種棉花;而根據(jù)美國國家海洋和大氣管理局(NOAA)對厄爾尼諾現(xiàn)象的預(yù)測，今年冬天至明年春天，將有70%的概率出現(xiàn)比正常情況更潮濕的天氣，利于棉花生長。

　　3.3 印度情況

　　作為*大的民主國家，印度執(zhí)政政府對選票十分看重，為保障一下選舉期的選票，通過一些行政手段保障農(nóng)民種植收益，如提升農(nóng)產(chǎn)品*低支持價格(MSP)。隨著2019年印度大選臨近，18/19年度公布的各種農(nóng)產(chǎn)品的MSP均繼續(xù)穩(wěn)步提升。各類農(nóng)產(chǎn)品MSP價格的變化程度的大小將引導(dǎo)農(nóng)民種植的意愿。位于印度西海岸的古吉拉特邦，是印度主要產(chǎn)棉區(qū)，同時也大量種植著小麥、稻米、高粱及玉米等作物。從18/19年度公布的MSP來看，棉花*低支持價格調(diào)增數(shù)值*大，達(dá)到1130盧布/公擔(dān)，但增幅比例次于高粱。

　　三、國內(nèi)需求展望

　　正如我們反復(fù)提到，農(nóng)產(chǎn)品行情的驅(qū)動從供應(yīng)端有向需求端變動的趨勢，這一點(diǎn)在棉花身上尤為突出。在中國加入WTO后，全球市場的大門向中國敞開，紡織服裝行業(yè)發(fā)展加速，國內(nèi)棉花需求一度在2006年前后達(dá)到1000萬噸。但隨著國內(nèi)生產(chǎn)成本的提高，越南等東南亞新興紡織國家的崛起，部分紡織產(chǎn)業(yè)逐漸向外轉(zhuǎn)移，國內(nèi)紡織行業(yè)在2010年后出現(xiàn)過一段下滑，棉價也一路下行，跌至12000附近。而近三年隨著放開計劃生育等相關(guān)政策刺激國內(nèi)消費(fèi)，且在國家拋儲的支持下，棉價波瀾不興，紡企原料成本有了保障，棉花需求又重回800萬噸左右的需求量。隨著國內(nèi)棉花種植面積的穩(wěn)步增長，在農(nóng)業(yè)技術(shù)、田間管理能力不斷提高的背景下，棉花需求的變數(shù)將是未來鄭棉行情的重要主導(dǎo)因素。

　　1.國內(nèi)宏觀背景

　　當(dāng)前GDP增速逐漸放緩，從2018年具體GDP增長貢獻(xiàn)率來看，*終消費(fèi)占比*大，且依然保持穩(wěn)定;投資占比居次，其帶動作用逐漸趨緩;出口占比小，但隨著全球經(jīng)濟(jì)形勢好轉(zhuǎn)，呈現(xiàn)明顯上升趨勢。

　　消費(fèi)：作為人口大國，廣闊的國內(nèi)市場成為中國經(jīng)濟(jì)抵擋外部風(fēng)險的保障。但由于人口老齡化到來，國內(nèi)計劃生育政策也逐步放開，但人口自然增長率始終未見明顯起色。此外，隨著近幾年居民消費(fèi)貸款率不斷提高，提前消費(fèi)、超前消費(fèi)可能透支未來消費(fèi)能力，可能造成未來幾年消費(fèi)疲軟，社會消費(fèi)品零售總額同比增速已經(jīng)出現(xiàn)逐漸下滑的趨勢。但消費(fèi)降速能否扭轉(zhuǎn)，政策因素是一大關(guān)鍵，降稅、藥品“集中采購”等多項(xiàng)政策均意在增加居民可支配收入。

　　出口：今年，在GDP增速放緩大背景下，遭到中美貿(mào)易沖突的攪局，威脅到了國內(nèi)商品對美出口，但在關(guān)稅落地前期，貿(mào)易企業(yè)紛紛提前銷售出口商品，且隨著12月兩國領(lǐng)導(dǎo)人達(dá)成共識，貿(mào)易摩擦?xí)壕彛A(yù)計今年出口對GDP增速帶動作用將更加明顯，同時我們也預(yù)計全球貿(mào)易格局的沖突仍在，未來國內(nèi)出口形勢仍不明朗。

　　投資：在去杠桿的背景下，地方債務(wù)嚴(yán)監(jiān)管、PPP項(xiàng)目整頓等多因素導(dǎo)致整個固定投資增速進(jìn)一步下滑。

　　2.紡織服裝產(chǎn)業(yè)

　　受國內(nèi)宏觀環(huán)境影響，紡織服裝產(chǎn)業(yè)2018年呈現(xiàn)出先揚(yáng)后抑的局面。在社會消費(fèi)不濟(jì)的背景下，服裝產(chǎn)品零售情況不及去年同期。

　　受終端產(chǎn)品不濟(jì)影響，作為棉花產(chǎn)業(yè)鏈下游的產(chǎn)品，今年國內(nèi)棉紗、坯布的產(chǎn)量遠(yuǎn)不如近三年。

　　棉紡織行業(yè)的采購經(jīng)理人指數(shù)不斷走低，從具體分類來看，新增訂單指數(shù)成為拖累該指數(shù)的罪魁禍?zhǔn)住?/p>

　　棉紗、坯布產(chǎn)量走低，除了居民消費(fèi)水平低迷的因素外，產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移也是原因之一。國內(nèi)國外的政策影響是主要因素之一。國內(nèi)前期經(jīng)濟(jì)增長主要集中在低附加值、對環(huán)境破壞大的低端產(chǎn)業(yè)上，隨著環(huán)保政策趨緊、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)政策性調(diào)整等因素發(fā)酵，紡織行業(yè)隱性成本上升。而隨著東南亞新興國家不斷開放發(fā)展，對紡織等勞動密集型產(chǎn)業(yè)大力扶持，中國紡織企業(yè)布局越南等東南亞國家的趨勢明顯。

　　甲之蜜糖，乙之砒霜。在政策對待差異化的情況下，產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的利潤也逐漸突出，同時在中美貿(mào)易關(guān)系不確定的前提下，madein Vietnam遭到關(guān)稅狙擊的可能性遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于made in China。未來紡織服裝產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移趨勢依然不變。

　　由此可見，整個紡織產(chǎn)業(yè)，紡紗、織布及色染等低附加值部分向外轉(zhuǎn)移趨勢明顯，國內(nèi)生產(chǎn)將逐漸集中在服裝等高附加值產(chǎn)品上，棉紗、坯布產(chǎn)能將進(jìn)一步下降，棉花需求呈現(xiàn)下降趨勢。

　　四、總結(jié)

　　產(chǎn)銷演變：直補(bǔ)政策、機(jī)械化收割的持續(xù)將繼續(xù)保障新疆棉農(nóng)植棉意愿，預(yù)計下一年度產(chǎn)量仍然穩(wěn)定。受偏空的宏觀格局影響，以及產(chǎn)業(yè)向外轉(zhuǎn)移趨勢難改，棉花需求將持續(xù)疲軟，產(chǎn)銷缺口日益弱化。

　　進(jìn)口：國際棉市多空交織，宏觀環(huán)境利空國際棉價，但因越南紡織業(yè)發(fā)展，印度MSP政策以及全球供需缺口支撐明顯，價格震蕩為主。因國內(nèi)下調(diào)棉花滑準(zhǔn)稅，使得2018年6月發(fā)放的80萬噸配額有了用武之地，保障國內(nèi)紡企原料供應(yīng)，進(jìn)一步弱化產(chǎn)銷缺口。

　　商業(yè)庫存：棉花上漲乏力，商業(yè)庫存偏高，貿(mào)易商囤貨壓力明顯，2019年逢高出貨意愿逐漸增強(qiáng)，季節(jié)性的供應(yīng)緊張難以出現(xiàn)。

　　國家?guī)齑妫寒a(chǎn)銷缺口弱化的情況下，收儲逐漸成為市場共識。但若未來缺口弱化的情況往常態(tài)化發(fā)展，國儲逐漸喪失其應(yīng)有的功能，未來國儲棉動向?qū)π星橛绊懥χ饾u變小。

　　結(jié)論：受宏觀經(jīng)濟(jì)偏空格局影響，未來一段時間消費(fèi)品增速可能難有起色，同時，隨著棉紡產(chǎn)業(yè)向外轉(zhuǎn)移，未來國內(nèi)對棉花需求將有趨勢性減少。在新疆棉花直補(bǔ)政策延續(xù)的情況下，2019/2020年種植意愿難減，預(yù)計產(chǎn)量也將保持穩(wěn)定。屆時，國內(nèi)市場的產(chǎn)銷缺口情況將不斷弱化。

　　盡管曾推動棉花上漲行情的產(chǎn)銷缺口仍將延續(xù)，但彌補(bǔ)途徑依然豐富：偏高的商業(yè)庫存隨著時間流逝不斷侵蝕著貿(mào)易商的利潤，逢高拋貨意愿將增強(qiáng);國內(nèi)市場進(jìn)一步開放，外棉進(jìn)口將保障國內(nèi)紡企原料需求。中國棉花市場的產(chǎn)銷缺口弱化將成常態(tài)化發(fā)展。我們認(rèn)為，明年國內(nèi)棉市供需結(jié)構(gòu)將再次搭建，整體棉花價格波動中樞難以上移，在前期棉花銷售困難的情況下，逢高套保將成新疆軋花廠的選擇，預(yù)計鄭棉價格難以有效突破疆棉套保價位。