新年度，鄭商所重新制定棉花交割規則，地產棉貼水200元/噸，但是普遍400-500元/噸的倉庫升水，使得地產棉交割仍有200-300元/噸的升水。

2016/17年度，地產棉倉單量僅占倉單總量的3%，但2017/18年度內地棉花明顯增產、交割升水較往年增加，筆者預計地產棉倉單量可能會大幅增加。

一、交易所新規

鄭商所修改交割規則主要有兩點：一是在疆內增設交割庫；庫升水。二是內地交割庫設置倉庫升水。

對地產棉而言，雖然非新疆產地貼水200元/噸，但在內地倉庫升水彌補下，仍能獲得200-300元/噸的升水，加上主體等級升水將達300-400元/噸，提升地產棉注冊倉單積*性。

二、2017年地產棉產量增加

目標價格政策實施以來，我國植棉重點區域向新疆棉區轉移。據筆者統計的數據顯示，2016年內地產量大幅下降至76萬噸。由于2016/17年度棉價大幅上漲，內地種植面積增加，2017年度產量預估增至90萬噸。

單位：萬噸

由于地產棉大部分加工出來后直接銷售，不進行公檢，2016年度實際公檢量僅18.22萬噸，占比23.97%。即使按這一低比例計算，2017年度地產棉檢驗量也可以達到21.57萬噸，有足夠數量制作倉單。

三、成本對比

往年地產棉注冊量較小，以新疆棉為主。主要原因是地產棉顏色級不佳，貼水較多，且地產棉因不涉及生產補貼和運費補貼，不需要檢驗證書，通常加工出來直接面向紡企銷售，快速回籠資金。而生成倉單資金占用時間長、成本高、利潤低，導致企業制作倉單意愿低。

今年交易所新規中重新制定了2017/18年度交割升貼水，主要針對顏色級、強力、長度、長度整齊度進行了調整，降低了對顏色級的要求。

單位：元/公斤、元/噸

按照9月12日內地收購價折算，地產棉收購成本平均達14820元/噸，按照期貨升貼水計算，以湖北庫為例升水450元/噸，2129B級棉花升貼水：顏色升水200+長度升水300+倉庫升水450-非新疆產地貼水200，共升水750元/噸；3128B級棉花升貼水：450倉庫升水-非新疆產地貼水200元/噸，共升水250元/噸；2229B級棉花升貼水：顏色級貼水-450+長度升水300+倉庫升水450-非新疆棉貼水200，共升水100元/噸。若按鄭棉CF1801合約15600元/噸進行套保直至交割：

交割成本

資金利息：（15600+15600*10%）*6%*4/12=343元/噸；

入庫注冊倉單成本55元/噸（汽車入庫30+公檢費25）；

倉儲費：4*30*0.8元/噸=96元/噸；

交割成本綜合10元/噸；

此套保未計算內在質量升水級公毛重差額，實際收益較為樂觀。

四、期現價差

交易所交割新規是客觀條件，而影響注冊倉單量多少的關鍵因素在于期現基差。2016/17年度基差一直處于正向市場，但在1季度，期貨價格出現大幅上漲，而現貨價格漲幅有限，導致期貨價格明顯高于現貨。因此，選擇在期貨盤面賣出套保，利潤豐厚，大量套保空單入市，市場持貨主體紛紛制作倉單，使得鄭棉的倉單量創歷史新高。2016/17年度倉單加預報*多達7099張，約合30.53萬噸現貨。

五、結論

新規則下，地產棉升水較往年增加200-300元/噸，且下調顏色級41級貼水50元/噸；從期現價差看，雖然近日期貨價格連續下跌，但是地產棉倉單交割仍有利潤。另外，目前紡織廠積*競拍儲備棉，對新年度地產棉采購興趣不大。因此，棉花企業制作倉單、拋向盤面的興趣濃厚，預計新年度地產棉倉單將大幅增長。（華信期貨棉花研究中心? 陳家樂）