作為商品屬性的棉花，其概念、其特征、其運行規律已得到了很多揭示，但棉花作為商品在一定條件下表現出的金融屬性卻少為人知，中國棉花協會副會長、中國農業發展銀行客戶二部總經理王富君近期對棉花在2010年度所表現出來的一些金融屬性特征進行了分析，現刊登在此，以引起讀者思考。

超出預期的2010棉花年度
2010棉花年度是個不平靜的年度。國內國際棉花產銷形勢都發生了劇烈而深刻的變化。年度伊始，棉花價格罕見地出現單邊上漲的局面，中國棉花價格指數（328標準級）從2010年9月1日的152 0173 3840元/噸一路飆升，17個交易日便突破20000元/噸，至當年11月11日達到31302元/噸的“天價”；此后高位運行，寬幅震蕩，每次漲跌幅度大都在20%以上；而年度后期，棉花價格則一路下滑，至2011年8月末棉花年度結束時，中國棉花價格指數回落至19307元/噸，全年波幅*高達到13300元/噸，整個年度走出一個典型的“過山車”行情。同期鄭州棉花期貨價格、紐約棉花期貨價格、國際現貨CotlookA指數以及國內棉紗價格指數也都呈現相似走勢，震蕩劇烈程度歷史罕見；同時期貨市場也*度活躍，鄭商所棉花期貨單月成交量*高達5000多萬手，金額近7萬億元（雙邊計算），均創下歷史新高，期貨市場量價齊升，國內國際、現貨期貨市場的遙相呼應讓人們驚呼“高棉價時代”已經來臨。宏觀面上，為維護棉花市場穩定、保護棉農利益，國家于今年3月30日出臺了醞釀已久的棉花臨儲制度，并首次公布了19800元/噸的棉花臨時收儲價格，當市場價格連續5個工作日低于此價格時，國家將敞開收儲。這是中國棉花史上一個里程碑式的事件，對中國紛紜復雜的棉花市場乃至整個棉花產業將產生重大影響。

回首這個棉花年度：經營者積*，投機者興奮，管理者擔心，市場資金充裕，交易活躍，參與者眾多，宏觀調控用盡手段，有的人賺得盆滿缽滿，有的人賠得血本無歸，上演了一幕幕棉花的悲喜劇。人們在反思造成這些現象的各種因素時，棉花的“炒作”因素成為千夫所指，為此引出一個理論性的話題――棉花商品的金融屬性。

關于商品的金融屬性
在金融衍生品市場快速發展的今天，商品特別是國際大宗商品的金融屬性越來越多地被人提及，但是時至今日，商品的金融屬性在經濟學中并沒有一個權威的定義。
我們知道，商品是可以與別人進行交換的勞動產品，其基本屬性是價值和使用價值。在商品交換發展到一定階段，出現了貨幣用來衡量商品的價值，價格也隨之產生。商品經濟發展到今天，價格的重要性不言而喻。所有的商品都有價格，價格是市場經濟的核心要素，是一切經濟活動的基礎，也是經濟中參與者相互交流的*基本的方式。商品的價值通過價格表現，價格的波動反映商品的稀缺性或者說供求關系。但是，隨著社會的發展，供求信息以及其他能夠對價格產生影響的因素很難做到對所有人的公平，價格偏離價值的現象就不可避免地出現。特別是在有人意識到這種偏離可能帶來巨大利益時，投機這種行為就開始產生了。17世紀荷蘭“郁金香泡沫”、20世紀70年代末“亨特兄弟白銀案”、80年代中國長春的君子蘭炒出天價甚至1997年東南亞金融危機等都是典型的投機案例。投機者通過囤積貨物抬高物價，造成商品供不應求的假象，導致商品價格大幅偏離其內在價值，從而獲取巨額回報。在這個過程中，商品本身的價值和使用價值被弱化甚至忽略，而價格則大幅波動，嚴重偏離價值。按照經濟學的基本原理，商品價格由市場供求關系決定。但是一旦價格不反映供求關系，甚至大幅偏離價值時，商品成了投機的媒介或載體，決定商品市場價格的就是商品的金融屬性了。
商品的金融屬性這個詞*初被提出來，就是與商品價格的大幅波動有關。很多人認為商品的金融屬性就是商品是否能被炒作、被投機的特性，這種說法概括了商品的金融屬性通常表現出來的基本特征，但是并不全面。我們同意商品的金融屬性可以這樣概括：商品在受到傳統供求關系之外的其他因素影響時，所表現出來的價格敏感性，這些因素包括但不限于國家政策、貨幣利率、市場流動性等。正常情況下，商品的基本屬性對商品的價格起主導作用，市場價格的走勢由供求關系決定；但在特殊情況下，商品的金融屬性可以發揮主導作用。金融屬性發揮作用一般是基于該種商品作為投資工具、投機工具或避險工具的需要，雖然可能會導致商品價格大幅偏離內在價值，但這種偏離一般是短期的，長期來看，供求仍然是決定價格的基本因素。這是因為，商品的金融屬性是在基本屬性的基礎上衍生出來的，其可投資或可投機的特性都決定于其基本屬性。某種意義上，商品的金融屬性可以說是由供求關系決定的基本屬性（價值）在特殊情況下的一種表現形式。
近年來，國際大宗商品的金融屬性日益凸顯，不斷被炒家利用。國際原油價格自2004年以來持續上漲，2008年7月11日達到147.27美元/桶的歷史高位，此后又一路狂跌，當年年底便跌至40美元/桶左右，創2004年以來新低；黃金價格走勢則一路看好，雖然經歷了2008年的波動，但總體看一路上揚，10年來從300美元左右漲至接近1600美元，翻了5倍多；2010年以來，國際商品市場更是出現集體上揚的局面，大宗商品價格全面走強，國際貨幣基金組織（IMF）編制的商品價格指數顯示，全年商品價格綜合指數同比上漲24%，工業用農業原材料、有色金屬和食品類價格指數漲幅居前，分別為32.1%、32.1%和26.5%。
大宗商品價格大幅波動的狀況愈演愈烈，一個重要的原因就是在近些年金融衍生品市場迅猛發展的過程中，商品的金融屬性被不斷強化。期貨市場出現以前，交易者主要通過現貨市場交易，金融屬性難以主導市場價格；期貨市場的出現和現代網絡技術發展使交易者投資、投機、避險的需求都能得到一定地滿足，且效率大大提高?？梢哉f，在當前的市場環境下，衍生品市場特別是期貨市場是金融屬性發揮作用的*好渠道。這是因為：
**，大宗商品的定價權在期貨市場。期貨市場是以標準化的金融合約為交易對象的金融市場，本身具有價格發現的功能。從世界經濟現狀來看，自從金融衍生品市場出現并迅速發展以后，社會主要經濟形態就由以現貨為代表的實體經濟轉向以期貨為代表的虛擬經濟，大宗商品的定價權也慢慢轉移到了期貨市場，現貨市場以期貨市場為風向標，定價功能大為削弱。
第二，期貨投機者以增加市場價格波動為主要手段獲取利益。期貨市場是一個可以避險的遠期市場，也是一個高風險的金融炒作市場，參與者除了有實際現貨交易需求的套期保值者之外，還有謀求短期利益的投機者。對于投機者來說，市場價格波動越大，其獲得潛在高額收益的可能性越大。因此，在利益的驅使下，其市場活動以*大限度增加市場價格波動幅度為目的，有時將導致商品的市場價格嚴重偏離其內在價值。
第三，期貨市場杠桿式的交易方式也放大了商品的金融屬性。杠桿交易一方面減少了期貨市場操作需要的資金量，使投機者能夠以較少的資金對成倍的商品進行買賣操作，從而增加了價格劇烈波動的可操作性；另一方面降低了期貨市場的參與門檻，吸引了更多的投機者進行交易。
第四，期貨市場具有快速傳導的從眾效應。衍生品市場作為虛擬經濟的代表，與實體經濟*大的區別是，實體經濟是從貨幣到商品再到貨幣的過程，通過商品生產、流通使貨幣增值，定價以成本為基礎；而虛擬經濟是把未來的現金流采用杠桿的方式交易，進行貨幣流通，是一個從貨幣到貨幣的過程。在這個過程中，虛擬產品的定價完全是預期的，這種心理預期具有從眾效應，而且這種效應在虛擬經濟中的傳導要遠快于實體經濟中的傳導。

棉花的金融屬性分析
棉花是關系國計民生的重要大宗商品，中國作為棉花**消費大國，長期以來產不足需，高度依賴進口，但國際資源配置與生產需求有時間差；作為農產品，棉花又存在季節性、區域性生產和常年使用的矛盾；再加上2010年紡織需求強勁復蘇、自然災害導致全球減產等供求因素的變化，這些因素都對棉花價格產生一定的影響。但從歷史經驗來看，這些因素是導致棉花價格波動的日常因素，受這些因素影響的棉花價格不會偏離價值太遠。特別是近年來，國際棉花市場期末儲備充足，常年供求基本平衡，市場供求關系的變化不足以導致價格發生巨大變化。

根據之前的定義，供求關系不反映市場價格，那么商品的金融屬性則起到十分重要的作用，這一點可以通過下面幾個方面來進行佐證。**，棉花作為大宗商品具備較好的金融屬性。商品的金融屬性是與商品的可投資屬性緊密相連的。商品的稀缺性、可囤積性、單位價值和易變現性等都決定了商品金融屬性的強弱程度。從這個角度來說，棉花具有較強的金融屬性，一方面，棉花作為農業產品和工業原料，本身兼具易囤積、易保值的特征；另一方面，隨著期貨市場的不斷發展和棉花質檢體制改革的完成，皮棉質量和包裝逐步與國際接軌，具有了統一的標準和規格，且單位價值較高，方便流通和變現。其次，后金融危機時代流動性泛濫成為棉花金融屬性發揮作用的誘因。2010年，全球經濟從金融危機中逐步復蘇，各主要經濟體繼續實施經濟刺激計劃，全球流動性泛濫，大量資金亟需尋找投資的方向和目標，加上通脹和減產預期等因素刺激，這些都為棉花的金融屬性發揮主導作用創造了必要的條件。再次，棉花期貨市場使棉花金融屬性具備發揮作用的渠道。國內鄭棉期貨市場經過6年的探索和發展，制度建設、管理規范和風險控制等方面都有了長足的進步，特別是隨著近年來股票、債券等金融市場的迅速普及，期貨市場參與度與關注度也得到了很大程度的提高，具備了一定的市場基礎。但這個市場基礎的主要活躍個體是投機者，這也成為期貨市場價格暴漲暴跌的一個重要原因。
2010棉花年度，鄭棉期貨市場成交*度活躍，無論從基差、期現比率、價格波動率還是成交結構來看，都遠遠超過過去幾年的平均水平。從基差來看，2010棉花年度基差*高時達到4822元/噸，且波動幅度*大，基差*高與*低時相差7788元；而鄭棉期貨自上市以來基差常年在600元/噸左右徘徊，僅在2008年金融危機時達到過約2000元/噸。從期現比率來看，2010棉花年度前三個月的期貨成交量已經超過了自2004年鄭州商品交易所推出棉花期貨以來至2009年的全部交易量，2010年度全部成交量累計達到9.85億噸，是中國常年棉花消費量的近100倍。從價格波動來看，鄭棉主力CF109合約結算價*高時達到34540元/噸，比年初*低的19715元/噸漲幅近75.2%；而此前鄭棉期貨成交價格主要在10000-16000元/噸之間徘徊。從成交結構分析，實物交割量占成交量的比重不到0.01%，遠低于2008年的0.8%和2009年的0.15%。

分析以上數據可以看出，2010年度的鄭棉期貨市場是一個過度投機的市場。雖然在一般情況下，投機是期貨市場行為的正常組成部分，適度的投機能夠促進整個期貨市場的活躍和發展。但過度投機的期貨市場影響棉花價格變化，隨之而來的是對整個棉花產業鏈的傷害和巨大的風險。

炒作給棉花產業帶來的風險與傷害
期貨市場的基本功能是發現價格和規避風險，但參與交易的商品被惡意炒作、金融屬性被過度放大，導致價格大起大落，與實際價值嚴重偏離，則會給參與者帶來*大風險。
對于棉花生產者而言，棉花價格的大起大落，導致其不能獲取穩定的種植收入，甚至出現成本收入倒掛、增產不增收的情況，就會減少棉花種植面積；而如果棉價高企，則可能出現盲目擴張植棉面積，擠占糧食生產空間的情況，不利于整個農業的發展。對于棉花初加工企業和流通企業而言，過于劇烈的價格變動*易滋生“囤棉賭市”心理，一旦判斷出現錯誤，喪失經營良機，可能大幅虧損甚至血本無歸，2003年度和2010年度因此破產倒閉的例子屢見不鮮。對于棉花深加工企業而言，把握不準原材料和產成品的市場走勢，不能及時購入和銷售庫存，也不敢接大訂單和遠期訂單，就不能保持生產經營活動的穩定性，不利于企業發展和成長。而在利益驅動下，一些企業擋不住市場賺錢效應的誘惑，在沒有完善的風險控制機制和充裕的自有資金的情況下，貿然進入期貨市場進行交易，本為規避風險，卻可能遭受更大的損失。種植面積波動、加工企業虧損、龍頭企業不能做大做強等一系列后果也將對整個中國的棉花產業造成傷害，降低中國棉花甚至紡織行業在世界上的競爭力和影響力，同時反過來進一步降低國內棉花產業發展動力，形成惡性循環。
總之，在棉花價格由金融屬性發揮主導作用時，市場成為投機者的樂園，對于實體經濟的經營者便蘊含了*大的風險。因此，在棉價高企特別是市場價格大起大落時，應更加關注投機炒作因素，采取有效措施，防范市場價格風險。
從宏觀層面來看，有關部門應加強對行業的關注和研究，出臺更多政策保護棉花產業健康發展。2011年，國家出臺了棉花臨時收儲制度，推出了棉花臨時收儲價格，這是一個很好的辦法。棉花臨時收儲制度建立了籽棉收購價格和國家臨時收儲價之間的掛鉤機制，不但有利于穩定棉農的預期，促進棉花生產，同時豐富了國家宏觀調控手段，在穩定棉花市場價格方面也能起到“定海神針”的積*作用。但是，臨儲政策是否能夠從根本上解決2010年度棉花市場運行中的問題，是否能夠達到預期的效果仍然有待驗證；收儲價格的確立依據、調節機制、操作流程還需要進一步完善和發展；臨儲機制能否常態化，作為一項長效機制確立下來也需要進一步明確。在市場化和信息化越來越發達的今天，中國的棉花產業將面臨更多的新情況和新問題，但是從整個棉花生產面積、購銷價格到紡織市場的運行穩定通暢仍然是*為核心的問題，棉花產業的發展需要國家政策進一步的保護和支持。
從金融監管層面來看，期貨監管和信貸監管要“雙管齊下”。一方面要加強對期貨市場投機炒作行為的打擊和限制，投機資金不能沒有約束，任意妄為。雖然期貨市場投機行為是不可避免的，但是如果這種行為與國家推出期貨市場的初衷背道而馳，導致期貨市場作用不能有效實現，甚至影響到實體經濟的健康運行，那么就有必要對這種行為進行嚴格的限制。另一方面，金融支持和信貸安全要得到有效的統一。棉花產業的發展離不開金融支持，農發行信貸支持是全國棉花收購的主要資金來源，每年信貸支持收購量占全國棉花總產量的1/3左右，有的年份甚至達到60%，2010年度農發行投入信貸資金僅收購就達到398億元；同時農發行也是紡織行業經濟運行的主要資金來源之一，貸款企業的紡紗能力約為全國總紡紗能力的1/3，貸款規模350億元左右。但從農發行涉棉客戶情況來看，目前無論收購企業還是紡織企業普遍實力較弱，自有資金實力不強，特別是購銷企業平均自有資金不足10%，加之缺乏期貨專門人才和操作經驗，內控機制不健全等，如盲目參與期貨市場交易很容易形成風險。因此，保護棉花產業的發展，要在繼續加大金融支持力度的情況下，加強信貸資金流向監管，嚴格防范信貸資金進入期貨市場。
從企業經營層面來看，要切實樹立穩健經營的理念，提高自身經營管理水平，積*防范風險。經過2010年度的洗禮，非供求因素對棉花價格的影響進一步加強，不但有可能導致棉花價格大幅波動，同時也使棉花價格的走勢更加難以判斷。棉花企業面對的市場風險也越來越復雜化、多樣化，經營理念落后、缺乏核心競爭力、抗風險能力差的弱質企業注定將被市場所淘汰。因此，作為經營棉花的企業，要時刻清楚自己的主業，把正常的生產經營和企業管理放在首要位置，提高產品和服務質量，認真研究市場變化，合理安排生產經營計劃，克服“賭市場”心理，建立穩定的客戶關系，以銷定購，快購快銷，穩健經營。 （中國農業發展銀行客戶二部王富君 高鵬）