此次疫情失控或造成印1.5萬億盧比GDP損失。從全球主要機構下調GDP增速幅度來看，中位數為0.75%。以去年全年的名義國內生產總值作為基數，可大致估算此次疫情反復對印度的GDP造成的損失為1.5萬億印度盧比。

　　復蘇減慢，通脹先行。2020年疫情以來印度出臺大規模刺激政策，全年CPI增幅為6.2%，高于印度央行4%的政策目標。由于二次疫情的兇猛，印度央行于4月7日宣布基準利率維持4%不變，繼續推行全面寬松的貨幣政策。印度2月、3月CPI同比分別增長5%和5.5%，維持高企，2月環比上漲0.19個百分點，預計通脹水平在疫情控制之前會繼續走高。二次疫情惡化財政負擔。2020-2021財年政府財政赤字率為 9.5%，較上年大幅擴張，財政收支失衡進一步加劇。此次疫情失控使印度政府不得不加強財政赤字規模，5月1日，印度已經向各邦發放8870億印度盧比抗疫基金，進而大幅提升整體的債務水平。

　　印度產業結構較為“奇葩”：從一產比例看，還是農業國家，從三產比例看，已達發達國家水平。農業以糧食種植業為主，農業人口占比達65.53%；工業則以家庭代工和中小型紡織服裝、手工業等勞動密集型產業為主。近些年印度仿制藥、汽車代工、機電化工產業成為印度工業產品出口的主要推動力；第三產業以金融服務、勞動輸出、軟件為主，體現了外向型的特征。

　　此次印度疫情失控對全球產業鏈影響有限。印度進出口貿易額占全球比重較低，整體規模占全球比重約2.1%。在全球進出口份額中占比較高的僅有紡織、化工、農產品(5.800,?0.15,?2.65%)和貴金屬，因此印度此次疫情對全球產業鏈而言影響相對有限。如果疫情繼續惡化，可能會拖累與生產相關的進口品，如化學原料、鉛與鉛制品、礦物燃料等，對相關的大宗商品需求造成一定的擾動，并有可能拖累棉花、糖、化纖、有機化學品等的供應。

　　紡織業訂單可能部分重流中國。疫情的二次爆發疊加海外經濟活動放開以后對服裝的強烈需求或出現大量歐美紡織訂單發生轉移現象。目前已有中國企業接到回流訂單，而二季度海外回流訂單望進一步增長。印度部分農產品生產出口或受一定影響。疫情對農產品生產和出口可能造成以下潛在沖擊：一是影響收獲播種。疫情原因，勞動力短缺，上一季節農作物收割以及春季農作物播種或受阻，影響后續產量；二是出口受阻，主要是參考去年印度疫情期間，大米出口受阻，糖的出口更是處于停滯狀態。

　　印度疫情加重對原料藥、仿制藥、疫苗供給沖擊嚴重。**是原料藥。印度在特色原料藥市場中扮演著難以被取代角色，2020年因為受到疫情影響，部分訂單流向了中國，但是短暫的替代效應無法改變印度在特色原料藥上的研發和生產能力優勢，預計疫情二次復發對原料藥產業鏈的擾動增加，而我國藥企在收獲一定替代效應紅利之余，大宗原料藥出口也會受到一定的影響。其次是仿制藥。印度是全球*大的仿制藥生產國，有著“世界藥廠”稱號，生產了全球接近百分之二十的仿制藥。同樣是得益于其較強的研發能力，印度在仿制藥的地位難以被取代。三是疫苗。印度是疫苗出口大國，主要出口亞非拉國家，二次疫情或將擾亂發展中國家疫苗供應鏈，從而令亞非拉等國家免疫時間延后。

　　投資建議

　　海外疫情反復短期提振醫藥板塊，建議關注后疫情時代全球經濟共振對中下游產業影響，順周期與低估值板塊值得重點配置。

　　風險提示

　　海外疫情二次擴散；政策落實不及預期

　　報告正文

　　印度新冠疫情持續惡化，2021年5月1日公布，過去24小時印度新增40余萬確診病例“疫情風暴”。印度在2021年1月初高調宣布抗疫勝利后，政府大幅放松疫情防控。3月以來，先是舉辦地方選舉、近2億選民聚集投票，隨后接連迎來落紅節、大壺節等宗教節日，大批民眾聚集慶祝、無視基本防疫要求，民眾聚集*終讓疫情失控。回顧印度過去種種做法，政府過早放松防疫措施、民眾掉以輕心，再加上受到雙重變異新冠病毒襲擊導致更多年輕人感染，印度第二波疫情遠比上一波更讓人憂心。

　　01

　　二次疫情：印度經濟之殤

　　此次疫情失控或造成印度1.5萬億盧比GDP損失

　　2021年1-2月，印度單日新增病例穩定在1萬例左右，疫情趨于緩和，多數機構亦表達了對印度2021年經濟增長樂觀預期（見下圖）。但印度疫情狀況在3月份開始惡化，國內多地延續或重啟封鎖措施，經濟遭受新一輪疫情沖擊，印度未來經濟狀況不確定性增大。新一輪疫情之下，印度消費活動減少、服務業萎縮，若后續疫情控制不力，將明顯拖累新興市場經濟體。高盛全面下調印度經濟增速，將2021年4月至2022年4月這一印度財年的總體增速下調為11.7%，低于IMF預期。印度國家銀行亦將同期經濟增速從11.1%下調至10.4%，瑞銀亦將預期增速下調至10%左右。從全球主要機構下調幅度來看，下調數值的中位數為0.75%。如果以去年全年的名義國內生產總值（152 0173 3840.4萬億盧比）作為基數，則可以大致估算此次疫情反復對印度的GDP造成的損失為1.5萬億印度盧比。

　　“復蘇減慢，通脹先行”

　　2020年疫情以來印度出臺大規模刺激政策，全年CPI增幅為6.2%，高于印度央行4%的政策目標，今年以來隨著輸入性通脹抬頭，部分新興市場陸續啟動加息節奏，3月份俄羅斯、土耳其、巴西相繼宣布上調基準利率。但由于印度第二波疫情的兇猛，印度央行于4月7日宣布基準利率維持4%不變，繼續推行全面寬松的貨幣政策。印度2月、3月CPI同比分別增長5%和5.5%，維持高企，2月環比上漲0.19個百分點，預計通脹水平在疫情控制之前會繼續走高。

　　二次疫情惡化財政負擔

　　財政政策上，2020 年印度政府財政支出 60.68 萬億盧比，同比上漲 10.23%。2020-2021財年政府財政赤字率為 9.5%，較上年大幅擴張，財政收支失衡進一步加劇。從政府債務看，印度于2020年3 月公布 1.7 萬億盧比(約合 230 億美元)的救助計劃。并于同年五月承諾包含此前 1.7 萬億盧比在內的、總額為 20 萬億盧比(約合 2670 億美元)的一攬子經濟刺激計劃，以為中小企業提供擔保、為銀行提供流動性、為農民工、城市商販等提供救濟資金等。2020年11月，印度開啟總額9萬億盧比的新一輪刺激計劃，其中直接開支1.2萬億盧比，涉及26個行業，如小微企業可以獲得一到四年的延緩還貸時間。2020年印度累計直接撥款30萬億盧比，規模達到GDP的15%。此次疫情失控使印度政府不得不加強財政赤字規模，5月1日，印度已經向各邦發放8870億印度盧比抗疫基金，進而大幅提升整體的債務水平。

　　金融市場方面，印度國債收益率也受疫情沖擊再度走跌

　　國債收益率從2021年1月起隨新增確診人數下降，經濟復蘇抬頭而開始走高，但隨著疫情惡化而再度回落。4月27日，印度10年期國債收益率為6.04%，較年內高位下降了20BP。2019年7月以來印度國債收益率逐步下降，疫情失控將助推印度10年期收益率掉頭重新下降的態勢。

02

　　印度產業結構較為“奇葩”

　　印度產業結構較為“奇葩”：從**產業比例看，還是農業國家，但從第三產業比例看，已經達到發達國家水平

　　印度總人口為13.66億人（2019年末），農業以糧食種植業為主，農業人口占比達65.53%。工業則以家庭代工和中小型紡織服裝、手工業等勞動密集型產業為主。近些年印度仿制藥、汽車代工、機電化工產業成長迅速，成為印度工業產品出口的主要推動力。整體上印度工業產值占GDP的27.6%（2019年）、紡織業出口占印度總出口10%以上，而其中棉花產量占全球近四分之一，疫情的惡化可能令播種速度減緩，進而對棉花出口造成負面影響。第三產業以金融服務、勞動輸出、軟件為主，體現了外向型的特征，服務業增加值占GDP比重近50%，但對農業和工業的關聯拉動作用較小，且外包比例較大，整體勞動附加值較低，故與其他服務業占比接近的國家相比，印度的人均GDP和生活水平依然較低。

　　03

　　此次印度疫情失控對全球產業鏈影響有限

　　印度進出口貿易額占全球比重較低，整體規模占全球比重約2.1%

　　具體到行業層面，在全球進出口份額中占比較高的僅有紡織、化工、農產品和貴金屬，因此印度此次疫情對全球產業鏈而言影響相對有限。從需求端看，如果印度疫情繼續惡化，可能會拖累與生產相關的進口品，如化學原料、鉛與鉛制品、礦物燃料等，對相關的大宗商品需求造成一定的擾動。供給方面，疫情的持續惡化可能拖累棉花、糖、化纖、有機化學品等的供應。

　　04

　　印度紡織業訂單外流嚴重

　　紡織業訂單可能部分重流中國

　　紡織業是印度出口的支柱產業，主要銷往歐美等地，主要產品包括毛織品、棉紡品、絲織品等，占印度出口份額12%左右。同時紡織業還是印度國內工業生產的支柱，貢獻GDP接近2%，占工業產值接近7%。從全球產業鏈來看，印度紡織業在全球紡織品和服裝貿易中占有5%的份額，從出口目的地來看，印度紡織品的主要出口國是美國和歐盟成員國，貢獻印度紡織品服裝出口額達43%。在疫情爆發之前，印度紡織品服裝出口在2019年已經同比下滑了近8%，主要是因為紡織品出口競爭日益激烈。受去年疫情影響，印度紡織業已經出現大量訂單轉移到中國，對印度本來就增長停滯的紡織業沖擊較大。疫情的二次爆發疊加海外經濟活動放開以后對服裝的強烈需求或出現大量歐美紡織訂單發生轉移現象。目前已有中國企業接到回流訂單，而二季度海外回流訂單望進一步增長。

　　05

　　印度農產品出口受阻

　　印度部分農產品生產出口或受一定影響

　　印度是農產品生產大國，在農產品出口上也伴隨著重要角色。糧食方面，印度是全球**大大米出口國（占比穩定在24%）、全球第二大花生出口國（占比穩定在20%左右，僅次于阿根廷）、全球**大糖生產國（產量占比19%，與巴西、中國位列產量前三）、全球第三大雞肉（占比約14%，僅次于美國和巴西）+第三大雞蛋生產國（僅次于中國和美國）。其他生產占有率較高產品還有黃麻、棉花、洋蔥、豆類、茶葉、甘蔗、小麥、煙草。疫情對印度農產品生產和出口可能造成以下潛在沖擊：一是影響收獲播種。疫情原因，勞動力短缺，上一季節農作物收割以及春季農作物播種或受阻，影響后續產量；二是出口受阻，主要是參考去年印度**波疫情期間，大米出口受阻，糖的出口更是處于停滯狀態。

　　06

　　印度疫情加重對原料藥、仿制藥、疫苗供給沖擊嚴重

　　**是原料藥。從分類來看，原料藥分大宗原料藥、特色原料藥和專利原料藥，印度是世界第二大原料藥出口國（僅次于我國），同時也是我國第二大原料藥出口目的地。印度藥企主要向我國進口上游的大宗原料藥，一些藥品依賴度甚至達到****。印度在特色原料藥市場中扮演著難以被取代角色，2020年因為受到疫情影響，部分訂單流向了中國，但是短暫的替代效應無法改變印度在特色原料藥上的研發和生產能力優勢，預計疫情二次復發對原料藥產業鏈的擾動增加，而我國藥企在收獲一定替代效應紅利之余，大宗原料藥出口也會受到一定的影響。

　　其次是仿制藥。印度是全球*大的仿制藥生產國，有著“世界藥廠”稱號，生產了全球接近百分之二十的仿制藥，出口包括歐美日在內的各個國家。2019年仿制藥出口金額達到152 0173 3840億美元。同樣是得益于其較強的研發能力，印度在仿制藥的地位難以被取代。

　　三是疫苗。印度也是疫苗出口大國，主要是出口給亞非拉國家。印度加入世界衛生組織COVEX計劃，2021年一季度累計向亞非拉國家提供6400萬劑疫苗。但4月由于受原材料供應影響疊加國內疫情惡化、自身自顧不暇抑制了疫苗出口，疫苗計劃推廣進度遠不如預期。這或將擾亂發展中國家疫苗供應鏈，從而令亞非拉等國家免疫時間延后，經濟復蘇放緩。

　　07

　　投資建議

　　重點配置順周期與低估值板塊。由于印度奇葩的產業結構，此次疫情失控，將產生超過1.5萬億盧比的損失，加重印度財政負擔和資本外流的風險，目前印度已經在幾個較大城市采取封鎖，但是將會加重財政負擔，通脹壓力增加，扭曲經濟復蘇進程，對于國內產業鏈和上市公司，諸如富士康等電子設備生產巨頭開始將工廠生產轉移到印度，印度疫情爆發可能導致電子行業供需缺口擴大。目前國內需求亟待修復，推動企業盈利與居民收入上行形成正向傳導作用，目前債市安全邊際較強，依然處于筑頂階段。海外疫情反復短期提振醫藥板塊，建議關注后疫情時代全球經濟共振對中下游產業影響，順周期與低估值板塊值得重點配置。