今年一季度華斯股份收入和凈利潤分別增長21.41%和47.14%，利潤增長超出市場預(yù)期。公司一季度業(yè)績走勢基本延續(xù)了去年的趨勢，在收入實現(xiàn)穩(wěn)步增長的同時，利用業(yè)務(wù)模式升級和提升管理效率等措施，加強盈利能力。未來隨著新增產(chǎn)能逐步釋放，公司成長性可期，但短期內(nèi)需消化估值壓力。

收入增長符合預(yù)期，盈利能力持續(xù)提升。11 年一季度，公司實現(xiàn)營業(yè)收入6738.75 萬元，同比增長21.41%，營業(yè)利潤和凈利潤分別為768.61 萬元和694.56 萬元，同比分別增長48.53%和47.14%，基本收益0.06 元。收入增長符合預(yù)期，而受益于管理效率持續(xù)提升和OBM 業(yè)務(wù)模式占比提升公司盈利能力顯著提升，凈利潤增速明顯快于收入增長。

原料集中儲備有效控制成本，費用控制是導(dǎo)致凈利潤增速快于收入增速的主因。為保障11 年生產(chǎn)順利開展，公司去年年底對原材料進行了集中儲備，這將有效規(guī)避原材料價格波動的風(fēng)險；同時，除公司建設(shè)國內(nèi)營銷渠道，銷售費用率略增加0.40 個百分點至4.48%外，管理費用率及財務(wù)費用率分別減少2.40 和1.51 個百分點，達(dá)到5.68%和1.03%，三項費用率大幅下滑3.51個百分點至11.18%，有效緩解毛利率下滑對利潤的負(fù)面影響。

低毛利產(chǎn)品訂單一季度較為集中，導(dǎo)致毛利率下滑。一季度綜合毛利率為23.45%，比10 年同期減少2.09 個百分點，這主要是受訂單結(jié)構(gòu)影響，一季度低毛利產(chǎn)品訂單集中出貨較多所致。全年整體看，公司毛利率與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的優(yōu)化、業(yè)務(wù)模式的升級、原材料成本的控制有關(guān)，預(yù)計可維持毛利率的基本穩(wěn)定態(tài)勢。

技改項目產(chǎn)能效益發(fā)揮，是提升11 年銷售的主要來源。面對裘皮消費成熟市場及新興市場日增加的消費需求，公司受制于產(chǎn)能緊張，致使大量裘皮服裝、飾品訂單外流，直接造成經(jīng)營損失。而11 年技改項目產(chǎn)能效益的發(fā)揮，如水貂生產(chǎn)車間增容，將緩解部分產(chǎn)能緊張問題，有效拉動11 年銷售增長。12 年則是產(chǎn)能大幅釋放的關(guān)鍵之年，募投項目新增的21 萬件裘皮飾品和27萬件裘皮服裝產(chǎn)能的釋放，將對提升12 年業(yè)績具有明顯的拉動作用。

盈利預(yù)測與投資建議：公司是皮草行業(yè)中的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，在生產(chǎn)制造方面具有突出的優(yōu)勢，而在自有品牌零售終端的建設(shè)方面，我們認(rèn)為比較適合穩(wěn)步的發(fā)展，不適合規(guī)模化快速的復(fù)制門店，且由于皮草消費還是與天氣密切相關(guān)，日常消費地域有限制，單純的皮草零售品牌規(guī)模一般不會特別大，而11 年產(chǎn)能的提升主要源自技改項目的實施，收入增長全面大幅提速需待12 年募投項目產(chǎn)能的全部釋放，預(yù)計11-13 年EPS 分別為0.62、0.87 和1.16 元/股，對應(yīng)11 年市盈率為41 倍，估值較高，維持“中性-A”的投資評級。但中長期看，公司在皮草行業(yè)的發(fā)展地位與前景不錯，靜待估值壓力消化。