核心觀點：

• 印度主要出口商品包括石油制品、珠寶和貴金屬首飾、醫(yī)藥制品、機械制品、到汽車及汽車零件、電子設備、農(nóng)產(chǎn)品等，以上商品供應鏈將更可能受到Delta疫情的影響。其中珠寶首飾、農(nóng)產(chǎn)品等商品具有較大的可替代性，且對工業(yè)不產(chǎn)生較大負面影響；石油加工、汽車工業(yè)自動化生產(chǎn)水平較高不易受持續(xù)性影響。結合行業(yè)勞動力密集度，我們認為印度疫情將重點對電子行業(yè)、醫(yī)藥行業(yè)、紡織行業(yè)等全球供應鏈產(chǎn)生負面沖擊。

• 印度在電子產(chǎn)業(yè)鏈上的定位主要是零組件制造和組裝，主要面向國內(nèi)市場，對海外的沖擊效應較小。相比而言，印度在仿制藥、原料藥和疫苗等領域具有較強競爭力，印度疫情對全球生物醫(yī)藥業(yè)供應鏈產(chǎn)生較大影響。此外，印度的紡織產(chǎn)業(yè)停工停產(chǎn)也給全球產(chǎn)業(yè)鏈的上游原材料、中游紡織制造環(huán)節(jié)造成影響。

• 印度疫情對我國的影響有限。從規(guī)模上來看，與印度進出口貿(mào)易占我國進出口總規(guī)模占比較小；從結構來看，我國對印度進口依賴度較高的商品主要集中在農(nóng)產(chǎn)品、手工藝品、原材料等領域，存在較大的可替代性，而印度對我國的進口依賴度明顯更大。由于部分產(chǎn)業(yè)的相似性，印度疫情使得我國企業(yè)短期承接部分訂單轉移，相關原料藥、紡織企業(yè)受益。

• 全球第三波疫情存在爆發(fā)可能性，其原因有以下三點：一是印度疫情加劇疫苗供應不足，而當前全球疫苗接種率仍然較低，其中新興經(jīng)濟體風險較大；二是delta毒株及其他變異毒株的出現(xiàn)降低疫苗的有效性；三是變異毒株具有更強傳播性，防控措施的放松將導致病毒快速擴散。

• 如果疫情防控措施對供應端帶來廣泛約束，那么制造業(yè)PMI 、出口等指標都會出現(xiàn)反饋，但事實上，2021 年3 月以來，除發(fā)達經(jīng)濟體制造業(yè)PMI指數(shù)維持高景氣外，新興經(jīng)濟體的生產(chǎn)端也并未受到全面沖擊。這意味著，疫情對生產(chǎn)端的整體影響已明顯降低，其原因可能有以下幾點：一是防控措施較大程度上減少了勞動者接觸感染人群，比如非必要活動的限制，地區(qū)之間的人員流動的限制，強制佩戴口罩等。二是疫苗接種人群或有側重，重點單位的工作人群獲得疫苗接種概率更大。三是檢測效率的提高，感染人群及時被隔離治療。

• 預計我國進口鏈整體將保持穩(wěn)定。主要原因可能有以下兩點：一是由于疫情防控的經(jīng)驗累積，政府及時采取嚴控措施，明顯降低 delta疫情對生產(chǎn)端影響。二是在全球產(chǎn)業(yè)鏈中，發(fā)達經(jīng)濟體主要負責“微笑曲線”兩端環(huán)節(jié)，同時自動化水平較高、勞動密集度相對較低，在疫苗接種率50%-70%的情況下，出現(xiàn)供應鏈沖擊的可能性較小。

• 考慮疫情期間港口運輸、邊境檢驗效率有所下降，同時“主動”減產(chǎn)和需求旺盛等因素將進一步帶來部分商品持續(xù)的供給約束。

一、印度疫情對全球供應鏈影響整體可控

1 、印度疫情現(xiàn)狀及其應對措施

隨印度大選期間防疫措施的放松及新冠病毒變異Delta毒株的出現(xiàn)，2021年3月新一輪疫情席卷印度。數(shù)據(jù)顯示，3-5 月期間，印度每日新增確診病例快速上升，*高達414433人。近期印度疫情比之前有所緩解，無論是新增確診病例還是死亡人數(shù)都在大幅下降，主要得益于疫苗接種率的提升和防控措施的升級。

目前印度的疫苗接種占比（至少一劑）已近 20%，很大程度上減緩了疫情的擴散速度。《柳葉刀》研究估計，牛津-阿斯利康疫苗可以降低 60%感染 Delta 變種病毒的風險，同時降低 73%感染 Alpha 變種病毒的風險。此外，接種兩劑疫苗后，感染 Delta 變種后住院的風險降低約 70%。雖然疫苗對 Delta 變種感染的有效性降低，但對避免重癥風險的保護水平相似。鑒于嚴重的國內(nèi)疫情使得印度政府在醫(yī)療物資和疫苗儲備上捉襟見肘，印度血清研究所（SII）于 5 月宣布將新冠疫苗出口暫停計劃延長到 2021 年底，同時努力擴大疫苗產(chǎn)能，優(yōu)先提供給印度國內(nèi)。

防控措施方面，3月印度中央政府和地方政府紛紛出臺了封城、停工停產(chǎn)、宵禁、居家辦公等措施，及時控制人際傳播的渠道。其中，生物制藥、電子、紡織等產(chǎn)業(yè)均出現(xiàn)停工停產(chǎn)，如印度醫(yī)藥中間商和原料藥企業(yè)開工率僅 30%左右，使得印度向歐洲等地區(qū)出口藥物的供應鏈一度處于崩潰狀態(tài)；富士康、緯創(chuàng)、OPPO 、vivo 、三星等均不同程度上停止了工廠生產(chǎn)活動。

隨著疫情逐步緩和，印度各郡調(diào)整了防疫力度，比如縮短宵禁時間、允許商業(yè)活動以 50%的容量開放，但近期 Delta 病毒再次發(fā)生變異使得防疫措施或再度收緊，如Maharashtra 政府表示，由于在該郡七個地區(qū)檢測到 Delta plus SARS-CoV-2 變種，現(xiàn)在將實行三級限制，而不是本月早些時候宣布的五級解鎖。印度政府官員和公共衛(wèi)生專家認為，第三波疫情不可避免，很可能會從9月至10月開始。

2、印度疫情對部分產(chǎn)業(yè)帶來一定沖擊

作為第五次全球產(chǎn)業(yè)轉移的重要目的地之一，印度具有年輕人口比例高、勞動力成本較低、市場規(guī)模較大等優(yōu)勢，這對跨國公司具有較強吸引力。

具體來看，一是年輕人口比例高。2020 年超過 50%的人口在 25 歲以下，超過 65%的人口在 35 歲以下，平均年齡為 29 歲。二是勞動力成本低。根據(jù)購買力平價，2019 年印度人均年收入約 6920 美元，而中國人均年收入 16790 美元。三是市場規(guī)模較大。2020 年印度總人口超過 13.9 億，GDP 超過 2.6 萬億美元，經(jīng)濟體量位列世界前列。

從產(chǎn)業(yè)發(fā)展層面來看，印度的精煉石油產(chǎn)品、生物醫(yī)藥、鋼鐵、運輸設備、紡織等制造業(yè)來不斷蓬勃發(fā)展，增加值規(guī)模排在前列。

數(shù)據(jù)顯示，精煉石油產(chǎn)品制造、藥品和藥用化學品制造、基礎鋼鐵制造、機動車及零部件、基本金屬及其他有色金屬、塑料制品、非金屬制品、紡織纖維等制造業(yè)凈增加值規(guī)模分別為 13698 億盧布、7211 億盧布、6077億盧布、6477 億盧布、2834 億盧布、2378 億盧布、2230 億盧布、1906 億盧布。

除此之外，印度的 IT業(yè)具備?較好的產(chǎn)業(yè)基礎，規(guī)模效應和聚集效應吸引一大批產(chǎn)業(yè)鏈上下游的跨國企業(yè)入駐。

即便是新冠疫情期間， 新加坡、美國等都加強了對印度計算機軟件和硬件領域的投資。2020 年4月至2021年3 月，印度吸引的外商直接投資流入額高達 817.2 億美元，比2019年高出10%。其中，從新加坡獲得的外商直接投資*高，其次是美國和阿聯(lián)酋，分別為 157.2 億美元、128.3 億美元和 39.2 億美元。

從行業(yè)來看，計算機軟件和硬件獲得投資額*高，約占外商直接投資總額的 44%，其次是建筑和服務部門。但我國對印度直接投資較少，主要投資領域包括電子商務、手機電信設備、家用電器、電力設備、 鋼鐵、工程機械等領域。數(shù)據(jù)顯示，2000年至2020年，全球?qū)τ《鹊耐馍讨苯油顿Y額排名中，中國位列第19位。據(jù)中國商務部統(tǒng)計，2019年中國對印度直接投資流量5.3億美元，截至2019年末，中國對印度直接投資存量 36.1 億美元。

印度的主要出口產(chǎn)品包括石油制品、珠寶和貴金屬首飾、醫(yī)藥制品、機械制品、汽車及汽車零件、電子設備、農(nóng)產(chǎn)品等，這些出口競爭力較強的產(chǎn)品供應鏈將更可能受到印度新冠疫情的影響。

數(shù)據(jù)顯示，受疫情影響，2020年重點印度商品出口規(guī)模有所下降，其中礦物燃料和礦物油類及其制品、貴金屬、醫(yī)藥制品、機械器具、有機化學品等出口規(guī)模較大，分別為 276 億美元、244 億美元、184 億美元、179 億美元和 174 億美元。

珠寶首飾、農(nóng)產(chǎn)品等商品具有較大的可替代性，且對工業(yè)不產(chǎn)生較大負面影響；石油加工、汽車工業(yè)自動化生產(chǎn)水平較高不易受持續(xù)性影 響。結合行業(yè)勞動力密集度，我們認為印度疫情將重點對電子行業(yè)、醫(yī)藥行業(yè)、紡織行業(yè)等全球供應鏈產(chǎn)生負面沖擊。

印度在電子產(chǎn)業(yè)鏈上的定位集中在零組件制造和組裝環(huán)節(jié)，但主要面向國內(nèi)市場，因此疫情引發(fā)停工停產(chǎn)對海外的沖擊效應較小。

受印度廉價勞動力、市場潛力和較好的 IT產(chǎn)業(yè)基礎的吸引，蘋果、三星、vivo、小米、OPPO、華為等重要品牌不斷向印度布局產(chǎn)線，印度的電子產(chǎn)業(yè)產(chǎn)能逐年提高。從銷量上來看，印度是全球僅次于中國的第二大手機市場，2019 年占全球手機銷量 12%、金額份額 6%。

目前已在印度布局的電子產(chǎn)業(yè)科技巨頭主要有：微軟、蘋果、谷歌、亞馬遜、索尼、三星、戴爾等。自4月下旬第二波疫情爆發(fā)以來， iPhone12 的產(chǎn)能在印度已經(jīng)下降 50%以上，而小米、OPPO 等在印度設立產(chǎn)線和貨代工廠的手機品牌產(chǎn)能也嚴重受到影響。

印度自身是電子產(chǎn)品消費大國，手機大廠在印度的產(chǎn)出以供應當?shù)匦枨鬄橹鳎《鹊南M能力在疫情帶來的手機停產(chǎn)和社區(qū)封閉影響下不可避免地下降，在印度占據(jù)較高市場份額的小米、vivo 等國產(chǎn)手機將首當其沖受到影響。

相比而言，印度疫情對全球生物醫(yī)藥業(yè)供應鏈產(chǎn)生較大影響。目前印度在仿制藥、原料藥和疫苗等領域具有較強競爭力。

數(shù)據(jù)顯示，仿制藥占其藥品結構的 70%，專利藥占比僅僅 9%。目前出口到全球 220 個國家，占據(jù) 55%的歐洲和美國市場，是全球*大的藥品供應國，被稱為“第三世界藥房”。

原料藥方面，除美國外，印度和中國是全球原料藥供應的兩個*大市場，分別占據(jù)全球供應量的 12%和 9%。相比出口大宗原料藥占比較大、在產(chǎn)業(yè)鏈中占據(jù)上游的中國，印度主要以抗感染、心血管等特色原料藥為主，在產(chǎn)業(yè)鏈中占據(jù)中游，主要出口對象為歐美國家。

疫苗方面，印度血清研究所（SII）原本計劃提供 1.1 億劑疫苗，約占整個 COVAX 上半年供應的 64%，在印度停止出口疫苗后，“新冠病毒疫苗國際實施計劃”（COVAX）失去大部分供給，這反映了國際疫苗供應鏈對印度制造的過度依賴。

作為世界重要的棉花出產(chǎn)地，印度的紡織產(chǎn)業(yè)停工停產(chǎn)也給全球產(chǎn)業(yè)鏈的上游原材料、中游紡織制造環(huán)節(jié)造成影響。

數(shù)據(jù)顯示，2019/2020 年度，印度棉花產(chǎn)量為 642 萬噸，約占全球棉花總產(chǎn)量的 24%，而紗線產(chǎn)能占全球比重超 20%。受疫情期間的封鎖措施、停工停產(chǎn)影響，印度服裝行業(yè)出口嚴重萎縮，2020 年印度服裝行業(yè)出口減少 24%。

相關報道顯示，2021年3月再度爆發(fā)疫情以來，勞動力短缺、停工停產(chǎn)、交貨不及時等問題已經(jīng)影響紡織用品的供應，印度紡織企業(yè)已經(jīng)丟掉了大量的出口合同。

3、印度疫情對我國影響有限

從規(guī)模上來看，與印度進出口貿(mào)易占我國進出口總規(guī)模占比較小，印度疫情對我國進出口貿(mào)易的整體影響有限。

數(shù)據(jù)顯示，2020 年中印兩國雙邊貿(mào)易額為 876.3 億美元，其中中國對印度出口 667.6 億美元，從印度進口 208.7 億美元，順差 458.9 億美元。

中國主要對印度出口電氣機械和器材、機械設備、化工產(chǎn)品等，其中出口電氣機械和器材達178.2 億美元；主要從印度進口礦產(chǎn)品、化工產(chǎn)品和紡織品，其中進口 4480 萬噸鐵礦石，創(chuàng)下九年來新高，同比增長 88%。

從結構來看，我國對印度進口依賴度較高的商品主要集中在農(nóng)產(chǎn)品、手工藝品、原材料等領域，存在較大的可替代性。

數(shù)據(jù)顯示，我國從印度進口額超過 10 億美元的商品是有機化學品、礦石、礦物燃料、魚和甲殼類、棉布，分別為 31.1 億美元、21.5 億美元、20.8 億美元、13.8 億美元和 10.4 億美元，占我國相關產(chǎn)品進口總額的比重為 5.4%、1.3%、0.6%、0.9%和 11.3%。僅羽毛制品、咖啡茶制品、絲綢、蔬菜提取物、地毯和其他紡織品、棉花進口額占總額比超過 10%，分別為 58.2%、46.7%、23.6%、23.3%、12.8%和 11.3%。

相比我國而言，印度對我國的進口依賴度明顯更大。

印度從我國進口的電氣機械設備及零部件、機械設備、有機化學品、塑料及其制品、化肥等商品均超過 20 億美元，分別為 199.7 億美元、138.7 億美元、82.3 億美元、28.2 億美元和 20.9 億美元，占進口總額比重分別為 39.3%、31.2%、40.1%、19.3%和 29.0%。

在印度從我國進口商品中，有 18項商品的進口額占總進口額比重超過 50%，其中頭飾及其零件、傘具、皮革、紡織面料、家具等商品進口占比超過 70%。

由于部分產(chǎn)業(yè)的相似性，印度疫情使得我國企業(yè)短期承接部分訂單轉移。

生物醫(yī)藥方面，印度和中國同屬原料藥的重要供應國，疫情使得印度本國的原料藥生產(chǎn)受限，短期將會導致全球原料藥市場供應缺口；我國的國藥和科興疫苗已獲得 WHO 緊急使用授權，有望成為全球疫苗的重要供應源；紡織業(yè)方面，紡織服裝業(yè)是印度經(jīng)濟的主導細分產(chǎn)業(yè)之一，印度再度爆發(fā)疫情使得勞動密集型為主的紡織品服裝行業(yè)首當其沖，同時東南亞經(jīng)濟體也受到 Delta 病毒影響，進一步擴大供應缺口。

在印度原料藥、紡織業(yè)等產(chǎn)能受到抑制的情況下，當前國內(nèi)在相關領域具備產(chǎn)業(yè)基礎和充足產(chǎn)能，預計短期訂單向國內(nèi)轉移，使得相關原料藥、紡織企業(yè)受益。

二、Delta毒株會沖擊全球供應鏈嗎？

1、全球重要經(jīng)濟體疫情出現(xiàn)反撲

全球第三波疫情存在爆發(fā)可能性，其原因有以下三點：一是印度疫情加劇疫苗供應不足，而當前全球疫苗接種率仍然較低，其中新興經(jīng)濟體風險較大；二是 delta毒株及其他變異毒株的出現(xiàn)降低疫苗的有效性；三是變異毒株具有更強傳播性，防控措施的放松將導致病毒快速擴散。

數(shù)據(jù)顯示，美國、英國、越南、南非等全球重要經(jīng)濟體均出現(xiàn)疫情反撲，以越南和泰國為例，越南2021年5-6月新增確診人數(shù)高達13935例，2020年全年感染僅1465 例；泰國 2021 年 5-6月新增確診人數(shù)高達192257例，2020年全年感染67044例。

2、疫苗分配不均衡，防控措施短期成為決定性變量

從疫苗接種率來看，一方面，新興經(jīng)濟體疫苗大部分依靠進口，目前接種率顯著低于發(fā)達經(jīng)濟體；另一方面，印度疫情導致“新冠病毒疫苗國際實施計劃”（COVAX ）供應不足， 各國對疫苗的爭奪激烈導致疫苗分配*不均衡。

截止7月，全球新冠疫苗接種占比（至少一劑次）為23.52%，其中英國、德國、美國、法國等經(jīng)濟體疫苗接種率較高，分別為 66.1%、54.7%、54.1%和 49.8%；而越南、緬甸、泰國、南非等經(jīng)濟體疫苗接種率較低，分別為 3.7%、3.4%、9.9%和 5.1%，遠低于全球平均水平。

由于疫苗接種效率不足，防控措施成為短期減少疫情擴散的決定性變量，目前重要新興經(jīng)濟體均采用隔離，停工停產(chǎn)，宵禁，關閉公共設施，線上辦公等措施以應對疫情擴散。

以越南為例，越南預計將開始試用疫苗護照，接種疫苗的外國游客將被允許隔離7 天，而目前的要求是21 天；已從6月29日起無限期延長其現(xiàn)有的 COVID-19 對商業(yè)、聚會和交通的限制；非必要的商業(yè)活動繼續(xù)暫停，公共場所的文化、娛樂和體育活動也暫停；60 歲以上的當?shù)厝吮仨毩粼谒麄兊淖∷窃谔幚砭o急醫(yī)療情況時；當局已在第 8 區(qū)的幾個地區(qū)以及 Binh Chanh、Binh Tan、Hoc Mon、Tan Phu 和 Thu Duc 地區(qū)實施了嚴格的出入境限制等。

3、Delta毒株對供應端帶來嚴重沖擊的可能性明顯降低

如果疫情防控對生產(chǎn)供應端帶來廣泛約束，那么制造業(yè)PMI 、出口等指標都會出現(xiàn)相應的下降，但事實上，2021年3月以來，除發(fā)達經(jīng)濟體制造業(yè)PMI指數(shù)維持高景氣外，新興經(jīng)濟體的制造業(yè)端也并未受到全面沖擊。

數(shù)據(jù)顯示，墨西哥、巴西 3 月以來制造業(yè)景氣度一直保持回升趨勢，新加坡制造業(yè)景氣度基本維持平穩(wěn)，而印度、越南、馬來西亞制造業(yè)景氣度于 6 月出現(xiàn)下降。這意味著，疫情因子對供應端的整體影響已明顯降低，其原因可能有以下幾點：一是，防控措施較大程度上減少了工業(yè)勞動者接觸感染人群的概率，比如非必要活動的限制，地區(qū)之間的人員流動的限制，強制佩戴口罩等。二是，疫苗接種人群或有側重，重點單位的工作者獲得疫苗接種概率更大，三是，檢測效率的提高，感染人群及時被隔離治療。

新增感染者數(shù)量和制造業(yè)PMI指數(shù)的背離是證據(jù)之一。我們將新增感染者數(shù)量作為衡量疫情嚴重程度的指標，數(shù)據(jù)顯示，2020 年疫情對全球各經(jīng)濟體制造業(yè)生產(chǎn)端產(chǎn)生較大沖擊，南非、巴西 4 月制造業(yè) PMI 指數(shù)收錄 30 和 36；而 2021 年疫情再度爆發(fā)后，生產(chǎn)端并未帶來持續(xù)性收縮，制造業(yè)維持景氣度區(qū)間。

新興經(jīng)濟體出口增速并未明顯降低是證據(jù)之二。

數(shù)據(jù)顯示，越南、馬來西亞、泰國二季度新增確診人數(shù)分別達到14260人、406479人和230438人，均遠超過**輪疫情總感染人數(shù)。

相比 2020 年二季度出口表現(xiàn)，此次疫情期間出口的兩年平均增速維持相對平穩(wěn)，5 月馬來西亞和泰國出口增速為 4.4%和 4.8%，6 月越南出口增速為 10.8%，意味著疫情對出口端的影響正在逐步降低。

同時，從我國的進口來看，從馬來西亞和越南進口的機電、音像設備及零部件、運輸設備及零部件等并未出現(xiàn)明顯下滑，意味著進口鏈保持相對穩(wěn)定。

主要原因可能有以下兩點：一是由于疫情防控的經(jīng)驗累積，政府及時采取嚴控措施，明顯降低delta疫情對生產(chǎn)端影響。二是在全球產(chǎn)業(yè)鏈中，發(fā)達經(jīng)濟體主要負責“微笑曲線”兩端環(huán)節(jié)，同時自動化水平較高，勞動密集度相對較低，在疫苗接種率 50%-70%的情況下，出現(xiàn)供應鏈沖擊的可能性較小。

此外，對于出口而言，一方面在疫情未失控的情況下，海外生產(chǎn)需求和消費需求不會出現(xiàn)突然萎縮；另一方面，因新興經(jīng)濟體部分商品供應缺口，我國可獲得短暫替代效應，但長期仍看產(chǎn)品競爭力。

但考慮疫情期間港口運輸、邊境檢驗效率有所下降，同時“主動”減產(chǎn)和需求旺盛等因素將進一步帶來部分商品持續(xù)的供給約束。

比如，原油方面，OPEC+大會未能達成協(xié)議，將繼續(xù)維持當前的生產(chǎn)配額，不增加任何供應，在全球快速復蘇需求旺盛的情形下，原油供需缺口進一步抬升油價；銅方面，作為全球重要供應源的智利，盡管國內(nèi)出現(xiàn)疫情反彈，但采用輪班制、核酸檢測和病例追蹤、減少不必要的活動等措施維持了銅的高產(chǎn)量，5 月份銅出貨量同比增長 70%至 49.67 億美元。

本文作者：謝亞軒、羅云峰、張一平、劉亞欣、高明、張秋雨，來源：招商證券，原文標題：《Delta毒株會再度沖擊全球供應鏈嗎？》