18H1服裝家紡凈利端表現優于紡織制造。SW紡織服裝業企業中，18H1收入、凈利潤增速位于0-30%的公司合計分別為53、32家，分別占板塊公司總數62%，37%。從子板塊來看，SW服裝家紡子板塊收入、凈利潤增速中位數分別為12.1%、17.4%，SW紡織制造板塊二者增速中位數為13.7%、8.7%，服裝家紡凈利端表現優于紡織制造。

　　紡織制造：產能仍待釋放，凈利增速大幅提升。單季度來看，紡織制造板塊18Q2收入同比增12.6%，較18Q1增速降6.22pct，凈利潤同比增11.5%，較18Q1增速提升7.9pct。我們認為收入增速有所放緩，主要系企業部分產能尚未完全釋放，凈利增速大幅提升主要由于1)棉價自18Q2逐步提升，前期儲棉較充分的企業成本優勢已逐步體現。2)18Q2管理、銷售費用率較18Q1分別降0.2、1.1pct。3)人民幣自18Q2持續貶值，匯兌損失顯著下降，18Q2財務費用率0.33%，同比降2.8pct。4)健盛集團、百隆東方等企業越南業務凈利率高于公司整體凈利率，其海外產能占比提升帶動整體凈利增速上升。

　　女裝：凈利率穩定提升，內生增長持續。18H1女裝板塊收入同比增33.1%，歸母凈利潤同比增24.4%，毛利率65.6%，同比增1.5pct，我們認為主要系維格娜絲品牌Vgrass、TW吊牌均價均增11%以上，提檔提價舒暢，以及朗姿股份醫美業務毛利率大幅提升。得益于期間費用控制良好，凈利率12.3%，同比增1.9pct。主品牌來看，朗姿女裝、維格娜絲(Vgrass)、安正時尚(玖姿)、歌力思(Ellassay)18H1收入分別同比增31.5%、15.5%、27.1%、14.9%，增速穩定。我們認為在18H1女裝主品牌店鋪數均呈凈減或小幅提升的情況下，內生增長保持穩健主要系同店增長持續提升。

　　男裝：利潤端表現優于收入端。18H1男裝板塊收入同比增18.3%，歸母凈利潤同比增39.9%，我們認為板塊利潤端表現明顯好于收入端主要由于比音勒芬凈利潤保持高增以及報喜鳥自17Q4大幅扭虧。18H1毛利率同比增1.7%，銷售、管理費用率分別同比增1.2、0.6pct至27.0%、11.0%，財務費用率同比增1.0pct至-0.1%，凈利率11.6%，同比增1.7pct，維持穩定盈利水平。

　　休閑服飾：Q2收入增速放緩幅度較小，凈利率保持穩定。18H1休閑服飾收入合計152 0173 3840.7億元，同比增13.3%，歸母凈利潤30.1億元，同比增16.6%，收入與凈利增速較17H1(9.4%、3.6%)有明顯提升。18H1毛利率73.1%，同比降1.0pct，費用控制良好，期間費用率同比增0.4pct，基本維持，凈利率同比增0.5pct至15.7%。18Q2收入同比增12.0%，較18Q1增速下降2.4pct，小于女裝、男裝、家紡子板塊Q2增速減少幅度。18Q2板塊存貨轉率1.67次，較18Q1降8.7%，我們預計隨著海瀾之家庫存結構進一步優化，太平鳥TOC模式深度應用，森馬服飾現貨、期貨制度緊密結合，營運指標將一步提升。

　　家紡：費用控制良好，經營活動現金凈流出額收窄。18H1家紡板塊收入同比增17.8%，歸母凈利潤同比增30.9%，較18Q1(31.9%)基本維持。18H1毛利率24.8%，同比增1.2pct，我們判斷主要系家紡產品實現小幅提價以控制原材料成本上升影響。板塊費用控制良好，18H1期間費用率同比降0.4pct至32.5%，其中銷售費用率同比增1.2pct至24.8%，主要系羅萊生活加大市場推廣力度、富安娜新開店導致費用提升。18H1經營活動現金凈流出額同比降4.2億元，凈支出明顯收窄，單季度來看，18Q2板塊經營性活動現金/營收比-2.3%，環比降-2.4pct，但較17Q2(-19.3%)明顯改善。

　　電商：收入維持高增，現金流指標改善。18H1電商板塊收入同比增89.5%，較17H1收入增速大幅提升，凈利潤同比增71.4%。單季度來看，18Q2收入同比增90.5%，較18Q1增速提升2.1pct，Q2凈利潤同比增64.0%，較Q1有所放緩。18H1毛利率同比降9.9pct，主要系南*電商低毛利率時間互聯并表，銷售、管理費用率分別同比降7.8、0.9pct至25.7%、2.5%，財務費用率同比升0.5pct至0.8%，凈利率同比降1.0pct至7.4%。18Q2電商板塊現金流指標明顯改善，經營活動現金凈額較18Q1由負轉正，大幅提升7.6億元。

　　投資策略。紡織制造：1)我們認為中長期棉價上漲將利于已充分儲備原材料，并且訂單量飽滿的大企業充分轉嫁成本，并穩步提升毛利率。2)我們判斷大部分出口企業18H1訂單報價多按人民幣兌美元6.2-6.3，人民幣貶值將提升18H2結算報價，對業績形成較大彈性。3)龍頭企業產能持續擴張，加之海外產能凈利率明顯高于平均凈利率，預計18年產銷與凈利均有更大增長空間。品牌服飾：品牌服飾收入增速略有放緩，但建議關注單店店效穩步增長，且品牌內生增長強勁、營運指標持續優化的優質龍頭。

　　風險提示。零售環境疲弱，行業競爭加劇，原材料價格波動，匯率波動等。

（中國紡織網）