從7月19日行情啟動(dòng)，PTA期貨價(jià)格就像坐“火箭”般直線拉漲，僅僅一個(gè)月時(shí)間，近月TA809合約上漲3253元，漲幅達(dá)到54.6%，成為近期期貨市場(chǎng)*熱門的品種之一。這一輪上漲行情的啟動(dòng)就是是何原因？上漲背后的核心邏輯又是什么？如此“高歌猛進(jìn)”的行情還能持續(xù)多久？

　　一、PX-PTA-PET強(qiáng)基本面回顧

　　縱觀2018年P(guān)X-PTA-PET產(chǎn)業(yè)鏈基本面情況，可以用“高產(chǎn)出、強(qiáng)需求、低庫存”三個(gè)關(guān)鍵詞來形容。

　　高產(chǎn)出

　　2018年前7個(gè)月我國(guó)PTA總供給量2387萬噸，同比增長(zhǎng)16.4%，這是2015年底我國(guó)開啟供給側(cè)改革淘汰落后產(chǎn)能的浪潮后，PTA供給同比增速*快半年。2015年底，隨著其他工業(yè)品供給側(cè)改革，PTA以及其下游聚酯產(chǎn)品也在熊市中經(jīng)歷了一波落后產(chǎn)能淘汰浪潮，近兩年來PTA產(chǎn)能增速放緩，總體供應(yīng)增速降低，2016年和2017年P(guān)TA總供給增長(zhǎng)量只有1.6%和4.2%。今年上半年隨著下游聚酯老裝置重啟、新裝置投產(chǎn)進(jìn)入高峰期，旺盛的下游需求刺激了PTA的產(chǎn)出，PTA裝置開工率高于往年，保持在70-80%左右，在7-8月下游傳統(tǒng)需求淡季，仍出現(xiàn)開工率高企“淡季不淡”的現(xiàn)象。今年前7個(gè)月PTA產(chǎn)出同比增長(zhǎng)16.4%，產(chǎn)量創(chuàng)近年新高。

　　強(qiáng)需求

　　截止今年前7個(gè)月，聚酯產(chǎn)量2635萬噸，同比增長(zhǎng)14.2%，PTA下游需求強(qiáng)勁。終端紡服行業(yè)經(jīng)過多年去庫存后，從16年底進(jìn)入累庫周期，終端需求旺盛，保證了聚酯產(chǎn)品充裕現(xiàn)金流、聚酯低庫存成為聚酯高開工率的安全邊際，18年聚酯端整體開工率高于往年，平均開工率達(dá)到92.6%。與此同時(shí)，今年上半年聚酯行業(yè)景氣度提高，裝置產(chǎn)能投放進(jìn)入高峰期，隨著產(chǎn)能投產(chǎn)聚酯整體產(chǎn)量大幅增加，對(duì)原料PTA呈現(xiàn)強(qiáng)需求格局。

　　低庫存

　　上半年下游景氣度不斷提升，而PTA和PX端近兩年沒有大的項(xiàng)目投產(chǎn)，上下游生產(chǎn)景氣周期錯(cuò)配，PTA行業(yè)庫存去化明顯。截止今年7月份，PTA社會(huì)庫存連續(xù)4個(gè)月下降，當(dāng)前社會(huì)庫存在68萬噸左右，處于**低位。實(shí)際上2017年下半年以來PTA已經(jīng)呈現(xiàn)供需偏緊，持續(xù)去庫的狀態(tài)，PTA社會(huì)庫存在今年一季度需求淡季出現(xiàn)輕微累庫，二季度開始需求回升加之下游產(chǎn)能投產(chǎn)加大，PTA社會(huì)庫存持續(xù)下降至**低位。與PTA同步下降還有其上游原料PX的庫存。在今年一季度之前，市場(chǎng)上大多對(duì)PX保持偏空的態(tài)度，當(dāng)時(shí)PX供給相對(duì)充裕，庫存也處于高位，但3月份之后由于PTA需求轉(zhuǎn)暖，而PX自身新增產(chǎn)能釋放不及預(yù)期，人民幣匯率貶值使得PX進(jìn)口有所下降，二季度以來PX社會(huì)庫存去化，PX整體保持供給偏緊狀態(tài)，價(jià)格也迎來強(qiáng)勢(shì)上漲，成為PTA成本端強(qiáng)有力支撐。

　　二、行情啟動(dòng)：強(qiáng)基本面+現(xiàn)貨供應(yīng)商助推

　　從前面PTA產(chǎn)業(yè)鏈基本面概況來看，今年P(guān)TA自上而下整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的基本面非常強(qiáng)勢(shì)。上游原料端，原油價(jià)格持續(xù)上漲，PX端供應(yīng)偏緊、社會(huì)庫存下降，加工差高位，上游石化產(chǎn)業(yè)鏈對(duì)PTA價(jià)格支撐明顯。PTA供應(yīng)端，加工利潤(rùn)不斷攀高，整體開工率保持高位，供應(yīng)較為充裕。下游需求端，產(chǎn)能投產(chǎn)進(jìn)入高峰期，淡季聚酯工廠開工率仍保持90%以上，需求旺盛。終端需求方面，紡織服裝行業(yè)也進(jìn)入累庫周期，江浙織機(jī)企業(yè)受環(huán)保限產(chǎn)，工廠遷移到到了蘇北、安徽后，終端織造產(chǎn)能迅速擴(kuò)張。

　　隨著PTA供需矛盾激化，現(xiàn)貨市場(chǎng)貨源偏緊，PTA社會(huì)庫存二季度以后持續(xù)降低，今年7月份社會(huì)庫存只有不到70萬噸，PX端也出現(xiàn)供給偏緊，庫存回落現(xiàn)象。PTA成本支撐強(qiáng)勁、需求旺盛的強(qiáng)基本面疊加超低的社會(huì)庫存成為此次行情上漲的安全邊際。

　　基本面強(qiáng)勢(shì)可以支撐PTA價(jià)格上漲，但短時(shí)直線拉升的行情難以單純用基本面強(qiáng)勢(shì)解釋，行情上漲背后離不開主流PTA供應(yīng)商的助推。目前PTA行業(yè)格局由原來依賴進(jìn)口轉(zhuǎn)變?yōu)閲?guó)內(nèi)高度自給，行業(yè)整體呈現(xiàn)寡頭壟斷格局，前三大供應(yīng)商逸盛、恒力、福化福海創(chuàng)產(chǎn)能占行業(yè)總體產(chǎn)能的52%，在行業(yè)中具有**話語權(quán)。隨著行業(yè)景氣度復(fù)蘇，主流供應(yīng)商在現(xiàn)貨市場(chǎng)收貨，維持基差穩(wěn)定，已經(jīng)不是秘密。PTA期貨貼水現(xiàn)貨基差為正的行情在17年年底也發(fā)生過一次，當(dāng)時(shí)PTA社會(huì)庫存同樣處于低位，成本不斷抬高、需求旺盛的強(qiáng)基本面和現(xiàn)在非常相似，但由于下游在春節(jié)來臨之后很快進(jìn)入需求淡季，PTA社會(huì)庫存開始累積，行情不具備持續(xù)上漲的基礎(chǔ)。

　　反觀本輪行情啟動(dòng)的時(shí)點(diǎn)，進(jìn)入7月后，當(dāng)傳統(tǒng)下游淡季遇到聚酯投產(chǎn)高峰，下游聚酯工廠現(xiàn)金流充裕，開工率保持高位，市場(chǎng)上PTA現(xiàn)貨緊缺，PTA社會(huì)庫存持續(xù)下降，PTA期貨倉單數(shù)量也在歷史低位。主流供應(yīng)商一邊開啟“提價(jià)模式”，另一邊在PTA現(xiàn)貨市場(chǎng)參與買盤，現(xiàn)貨領(lǐng)漲期貨行情形成。截止8月底，PTA現(xiàn)貨內(nèi)盤報(bào)價(jià)9250元/噸，較7月19日6015元/噸上漲3235元，日均提價(jià)75元。

　　三、上下游利潤(rùn)再分配：原料飆升，下游企業(yè)還好嗎？

　　行情啟動(dòng)至今僅有一個(gè)多月時(shí)間，產(chǎn)業(yè)鏈上下游利潤(rùn)格局已發(fā)生明顯變化，下游利潤(rùn)不斷向上游讓渡。

　　下游情緒反饋*先從終端織造開始，由于下游織造端坯布漲幅乏力，跟不上原料漲幅，8月初海寧、馬橋等經(jīng)編行業(yè)協(xié)會(huì)聯(lián)合倡議停產(chǎn)。織造行業(yè)訂單通常是提前簽訂，難以轉(zhuǎn)嫁此輪原料成本上漲帶來的壓力，利潤(rùn)大幅被壓縮，才出現(xiàn)聯(lián)合倡議停產(chǎn)一幕。目前部分原料備貨較少織造廠已陸續(xù)降低開機(jī)率，但考慮到人工、銀行貸款以及客戶的穩(wěn)定性，織造端開工率還勉強(qiáng)維持，沒有出現(xiàn)大面積停車狀態(tài)，但坯布庫存已在高位，下游風(fēng)險(xiǎn)矛盾還在不斷累積。

　　聚酯端，雖然成本端大幅漲價(jià)，聚酯產(chǎn)品被動(dòng)跟漲，目前除長(zhǎng)絲POY仍在仍盈利外，F(xiàn)DY、短纖和瓶片等產(chǎn)品其余產(chǎn)品基本處于保本或虧損局面，但由于17年聚酯企業(yè)利潤(rùn)增厚較多，裝置停車后再開成本很高，9月旺季即將來臨等各種原因疊加，聚酯工廠對(duì)于這輪漲價(jià)的容忍度高于預(yù)期。進(jìn)入8月后聚酯工廠小幅減產(chǎn)，減產(chǎn)**從利潤(rùn)壓縮*大的短纖和瓶片企業(yè)開始，8月聚酯減產(chǎn)385.6萬噸，占總產(chǎn)能7.4%，但短纖和瓶片占聚酯總產(chǎn)能較小，四季度非短纖和瓶片旺季，目前減產(chǎn)影響對(duì)PTA需求減少影響不大。

　　上游企業(yè)，隨著PTA價(jià)格大漲，PTA和PX利潤(rùn)大幅增厚。截止8月底，PTA加工差從600元飆升至2000元以上，PX加工差超過600美元。長(zhǎng)期以來，PTA的加工利潤(rùn)一直保持在400-600元區(qū)間波動(dòng)，17年下半年之后聚酯行業(yè)景氣度提高，聚酯端現(xiàn)金流充裕利潤(rùn)向好，企業(yè)開工率提高，對(duì)PTA需求增加明顯，進(jìn)一步推高PTA價(jià)格，使得PTA加工利潤(rùn)提高至600-900區(qū)間。隨著本輪PTA行情啟動(dòng)，PTA加工利潤(rùn)飆升至2200元/噸。上游PX端盈虧平衡的加工利潤(rùn)為300美元，如今也隨著PTA漲價(jià)，利潤(rùn)翻番，加工利潤(rùn)已達(dá)到650美元/噸。

　　四、“封神”的PTA，還能走多遠(yuǎn)？

　　PTA期貨從行情啟動(dòng)，僅一個(gè)多月時(shí)間，就飆漲近55%，可謂“封神”。上下游生產(chǎn)周期錯(cuò)配，PTA供需矛盾激化，現(xiàn)貨供應(yīng)緊張是保障行情上漲的根本。目前PTA現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格在高位維持穩(wěn)定，隨著聚酯工廠減產(chǎn)降負(fù)荷，不少工廠在高價(jià)位參與聚酯工廠賣盤，且PTA效益大幅回升，前期停車的部分PTA裝置9月即將恢復(fù)開車，前期計(jì)劃?rùn)z修的裝置也多有推遲，9月現(xiàn)貨緊缺局面可能有所改善。但目前主流供應(yīng)商保價(jià)態(tài)度堅(jiān)定，積*參與現(xiàn)貨買盤，短期內(nèi)價(jià)格下跌的空間不大。

　　目前上下游利潤(rùn)已經(jīng)重新分配，利潤(rùn)不斷從下游向上游讓渡，風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)在下游織造端累積。但PTA產(chǎn)業(yè)鏈較長(zhǎng)，導(dǎo)致下游向上游負(fù)反饋周期長(zhǎng)，目前聚酯長(zhǎng)絲盈利尚可，裝置小幅降負(fù)，對(duì)PTA需求影響不大，PX-PTA-PET產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)傳導(dǎo)還算順暢。進(jìn)入9月，旺季需求若能兌現(xiàn)，坯布庫存下降，下游矛盾可能有所緩解，否則PTA產(chǎn)業(yè)鏈很有可能發(fā)生斷裂。

　　另外，在成本端，PX作為PTA直接原料成本，也是支撐PTA價(jià)格能否繼續(xù)上漲的重要因素。目前PX開工率已在高位，9月之前無大裝置開車，PX價(jià)格堅(jiān)挺上漲，在四季度騰龍芳烴大裝置開車前，PX可能延續(xù)偏緊格局，對(duì)PTA價(jià)格有一定支撐。

　　目前，PTA供需矛盾雖有所緩和，但基本面偏強(qiáng)格局沒有改變。近幾日PTA期貨價(jià)格上行遇阻，前期價(jià)格大幅拉漲后，盤面積累大量盈利盤，短期市場(chǎng)可能需要一個(gè)向下的修復(fù)，操作上可短線輕倉試空。中長(zhǎng)期來看，可關(guān)注9月下游需求兌現(xiàn)以及PX供應(yīng)格局變化。（海通期貨）