摘要

　　近階段，國(guó)內(nèi)棉花基本面利空現(xiàn)貨。新疆皮棉銷售遲緩，價(jià)格高開低走。企業(yè)繼續(xù)消化前期的儲(chǔ)備棉庫存，新棉采購積*性不高。加上，工商業(yè)庫存維持高位，棉花貨源略顯寬松。

　　期貨方面，受月末美棉回升帶動(dòng)，鄭棉下行壓力得到緩解，在152 0173 3840元/噸附近獲得較強(qiáng)支撐。短期內(nèi)，鄭棉主力合約或迎來階段性上漲。1月前后，因棉花集中上市，市場(chǎng)供應(yīng)壓力增大，預(yù)計(jì)現(xiàn)貨將偏弱運(yùn)行。期貨或跟隨走低，但下行空間有限。隨后，受年前潛在的備貨行情影響，下游需求將明顯提振。屆時(shí)，現(xiàn)貨將由弱轉(zhuǎn)強(qiáng)，預(yù)計(jì)盤面在3月前后形成高點(diǎn)。

　　綜合分析，雖然現(xiàn)階段基本面稍有利空，但我國(guó)棉市供需結(jié)構(gòu)正逐步得到改善。因產(chǎn)不足需，缺口已連續(xù)三年維持在300萬噸，成為推動(dòng)棉價(jià)上漲的關(guān)鍵因素。另外，明年3月再次輪出，繼續(xù)助力去庫存。未來，一旦庫消比下降至臨界點(diǎn)，便為棉市走牛提供了基礎(chǔ)。總體看來，棉花后期上行動(dòng)力正逐步釋放，長(zhǎng)線繼續(xù)看多格局。

　　一、行情走勢(shì)回顧

　　11月，鄭棉指數(shù)在走勢(shì)上呈現(xiàn)ABC浪結(jié)構(gòu)，下方14800處遇強(qiáng)力支撐，若此輪反彈浪能突破15400元/噸，將為后期上漲蓄力。

　　目前，新棉陸續(xù)上市。短期內(nèi)，利空因素疊加：1、今年新疆皮棉銷售進(jìn)度滯緩，新棉存在階段性庫存積壓的風(fēng)險(xiǎn)。2、企業(yè)手中仍有部分儲(chǔ)備棉未消耗完畢，加之工商業(yè)庫存較高，補(bǔ)庫積*性下降。3、今年不實(shí)行輪入，2018年輪出新政已明確。于是，紡企囤貨意愿降低，更偏向隨采隨用，新棉將不如往年搶手。4、內(nèi)外棉價(jià)差拉大，國(guó)產(chǎn)棉競(jìng)爭(zhēng)力下降。

　　不過，中長(zhǎng)期利多支撐不容忽視。國(guó)內(nèi)供需結(jié)構(gòu)好轉(zhuǎn)，去庫存效果顯著，棉價(jià)重心被不斷抬高。

　　圖1　鄭棉指數(shù)日K線走勢(shì)

　　數(shù)據(jù)來源：wind 國(guó)聯(lián)期貨研發(fā)部

　　二、基本面因素分析

　　國(guó)內(nèi)方面：

　　（一）現(xiàn)貨市場(chǎng)概況

　　回顧下半年，新疆基準(zhǔn)交割庫于7月1日起啟用，新疆現(xiàn)貨價(jià)開始貼近16000元/噸橫盤運(yùn)行。9月底拋儲(chǔ)結(jié)束，儲(chǔ)備出庫與新棉上市壓力疊加，對(duì)期貨盤面打擊較為明顯，現(xiàn)貨價(jià)格從11月開始出現(xiàn)回落。截至本月29日，棉花指數(shù)3128B價(jià)格15869元/噸（較前一日-3、較上周-37元）。數(shù)據(jù)顯示，截至24日，全國(guó)新棉采摘進(jìn)度為93.0%（新疆采摘93.4%），同比下降3.0個(gè)百分點(diǎn)，較過去四年均值減緩3.5；全國(guó)累計(jì)加工皮棉316萬噸，其中新疆累計(jì)加工311萬噸，入庫量279萬噸；全國(guó)皮棉檢驗(yàn)269萬噸，新疆檢驗(yàn)263萬噸，內(nèi)地5.3萬噸。

　　這意味著，采摘進(jìn)入收尾階段，全國(guó)皮棉加工成本基本鎖定。據(jù)企業(yè)反映，新疆內(nèi)皮棉毛重提貨價(jià)在15900-16100元/噸。

　　今年，疆棉存在滯銷的情況，皮棉價(jià)格高開低走。24日，全國(guó)新棉銷售率為16.2%，同比下降7個(gè)百分點(diǎn)，較過去4年的均值下降8.9個(gè)百分點(diǎn)。據(jù)了解，今年皮棉成本約16350元，由*初的售價(jià)16500元/噸，下跌至目前的16000元/噸，存在300元/噸的虧損。因貿(mào)易商手中仍有部分國(guó)儲(chǔ)棉庫存有待銷售，價(jià)格更具優(yōu)勢(shì)，對(duì)新棉銷售造成打壓。年底，存在還貸及資金回籠需求，貿(mào)易商出貨意愿強(qiáng)，收購顯得冷清。

　　目前，大部分新棉還未流通市場(chǎng)，供貨壓力將在年末集中體現(xiàn)。若后期需求無明顯好轉(zhuǎn)，加上階段性貨源寬松，現(xiàn)貨偏強(qiáng)運(yùn)行的概率降低。

　　圖2　棉花期現(xiàn)價(jià)格走勢(shì)圖

　　數(shù)據(jù)來源：wind資訊 國(guó)聯(lián)期貨研發(fā)部

　　（二）輪出回顧及后期影響

　　國(guó)儲(chǔ)拍賣于9月底結(jié)束。本年度，儲(chǔ)備輪出歷時(shí)7個(gè)月，較16/17年提前2個(gè)月啟動(dòng)。輪出*后一個(gè)月，成交率大多維持在90%以上，競(jìng)拍的積*性強(qiáng)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，3月6日至9月29日，累計(jì)計(jì)劃出庫銷售437.8萬噸，實(shí)際成交322萬噸，成交率74%。其中，新疆棉、地產(chǎn)棉分別成交183、139萬噸，成交均價(jià)14754元/噸，折3128價(jià)15951元/噸。

　　政策方面，2018年儲(chǔ)備棉輪出將從3月12日開始，預(yù)計(jì)8月底結(jié)束，每日掛牌3萬噸。距輪出還有4個(gè)月，若按80萬噸/月的用量，消耗為320萬噸。按照預(yù)期，今年新疆產(chǎn)棉430-450萬噸，新棉無法銷售完畢，何況現(xiàn)在很多紡織廠還在使用國(guó)儲(chǔ)棉。因此，短期內(nèi)供給過剩基本成定局。如圖顯示，8月8日-30日之間，輪出價(jià)折3128價(jià)格低于328現(xiàn)貨價(jià)格指數(shù)500-1000元/噸，*低時(shí)為15103元/噸），在此期間，成交量大幅拉升，成交率在80%-****之間波動(dòng)。目前，現(xiàn)貨雖有所回落，卻依舊在16000元/噸附近徘徊。這個(gè)價(jià)格，相對(duì)儲(chǔ)備棉來說，是明顯偏高的。然而，之前已提到，近期皮棉存在虧損銷售（下跌至16000元/噸，有300元/噸的虧損），若企業(yè)手中的儲(chǔ)備庫存充足且質(zhì)量較優(yōu)，今年棉花市場(chǎng)銷售滯緩成為必然現(xiàn)象。

　　由于今年不實(shí)行輪入，新棉需在明年3月輪出前轉(zhuǎn)為有效供給，否則貨源將積壓。因此，隨后數(shù)月將成為新棉集中銷售時(shí)點(diǎn)，現(xiàn)貨或打出低點(diǎn)，不排除期貨也將跟隨出現(xiàn)階段性疲軟的表現(xiàn)。

　　圖3　2017年輪出情況、及價(jià)格走勢(shì)

　　數(shù)據(jù)來源：wind資訊 國(guó)聯(lián)期貨研發(fā)部

　　（三）庫存情況

　　自11月起，一號(hào)棉倉單數(shù)及有效預(yù)報(bào)均低位回升，后持續(xù)增加。截至29日，倉單數(shù)1101張，有效預(yù)報(bào)575張，折合棉花6.70萬噸。目前的倉單量，與去年同期相仿，去年12月期間的倉單數(shù)量穩(wěn)步回升，有效預(yù)報(bào)大幅增加超2000張。若按照往年的規(guī)律，鄭棉潛在的倉單壓力正在加大。據(jù)統(tǒng)計(jì)，10月底，商業(yè)庫存215萬噸，較上月增108.49萬噸，較去年同期增36.27萬噸；棉花工業(yè)庫存82萬噸，較上月減1.48萬噸，較去年同期增17.66萬噸。工商業(yè)庫存總共297萬噸，處于歷史較高位。這么一來，高庫存延遲了市場(chǎng)對(duì)新棉的需求，預(yù)期可平穩(wěn)過渡至明年輪出前后。

　　圖4　棉花倉單及有效預(yù)報(bào)

　　數(shù)據(jù)來源：wind資訊 國(guó)聯(lián)期貨研發(fā)部

　　圖5　棉花工商業(yè)庫存

　　數(shù)據(jù)來源：國(guó)家糧食交易中心國(guó)聯(lián)期貨研發(fā)部

　　（四）國(guó)內(nèi)延續(xù)產(chǎn)不足需

　　目前，雖然存在現(xiàn)貨銷售滯緩、儲(chǔ)備棉搶占市場(chǎng)、工商業(yè)庫存偏高等利空因素，但反觀國(guó)內(nèi)供需環(huán)境，連續(xù)三年維持在300萬噸的需求缺口，是推動(dòng)棉價(jià)重心上漲的關(guān)鍵。

　　14/15年起，庫存消費(fèi)比開始轉(zhuǎn)頭向下，下降速度約每年30%，預(yù)計(jì)17/18年下滑至102.52%；期末庫存以每年200萬噸的速度遞減，18年秋季將降至863.70萬噸。

　　長(zhǎng)期來看，國(guó)內(nèi)棉花供需格局依舊偏緊。總體上，還將依靠庫存填補(bǔ)缺口，產(chǎn)不足需的局面將延續(xù)。短期內(nèi)，或受基本面因素影響，出現(xiàn)反復(fù)震蕩或回調(diào)走勢(shì)，但改變不了鄭棉價(jià)格已逐漸向上攀升的事實(shí)。

　　圖6　中國(guó)棉花供需平衡表（USDA數(shù)據(jù)）

　　數(shù)據(jù)來源：wind資訊 國(guó)聯(lián)期貨研發(fā)部

　　國(guó)際方面：

　　（五）國(guó)際供需形勢(shì)寬松

　　17/18年度，國(guó)內(nèi)外棉花供需結(jié)構(gòu)存在較大反差，國(guó)際棉花市場(chǎng)整體產(chǎn)大于需。

　　據(jù)USDA11月數(shù)據(jù)，全球17/18年度產(chǎn)棉2644萬噸（較10月預(yù)估上調(diào)12萬噸），較去年增產(chǎn)326萬噸，漲幅14%；消費(fèi)較上年度增110萬噸，至2569萬噸，漲幅4.4%。17/18年，全球棉花市場(chǎng)逆轉(zhuǎn)了前兩年產(chǎn)不足需的局面，將產(chǎn)大于需48萬噸。除中國(guó)以外的國(guó)際市場(chǎng)，預(yù)計(jì)庫銷比上升至63.81%，為2000年以來*高。國(guó)際環(huán)境下，棉花供給*為充沛。

　　（六）內(nèi)外棉價(jià)走勢(shì)分化

　　基本面判斷，內(nèi)外棉價(jià)差存在繼續(xù)擴(kuò)大的趨勢(shì)。

　　觀圖7，2017年儲(chǔ)備棉輪出結(jié)束后，內(nèi)外棉價(jià)差（配額內(nèi)）拉大至2000多元/噸。也就是說，如此大的利潤(rùn)空間，已持續(xù)兩個(gè)多月。24日，國(guó)內(nèi)3128B價(jià)格15882元/噸（較前一日-16元），國(guó)際CotlookA棉花指數(shù)（按1%關(guān)稅）折合提貨價(jià)13509元/噸，低于國(guó)內(nèi)2373元/噸。

　　明年1月前后，紡織企業(yè)將進(jìn)行年前補(bǔ)庫，新棉需求預(yù)期轉(zhuǎn)好，價(jià)格或階段性回升。然而，國(guó)際棉花整體供應(yīng)寬松，有異于國(guó)內(nèi)長(zhǎng)期偏緊的格局。因此，新年度國(guó)際棉價(jià)偏弱運(yùn)行的概率較大，內(nèi)外棉價(jià)差或有增難減。

　　圖7　2017年內(nèi)外棉價(jià)差走勢(shì)

　　數(shù)據(jù)來源：wind資訊 國(guó)聯(lián)期貨研發(fā)部

　　三、后市展望

　　本月末，受美棉回升帶動(dòng)，鄭棉下行壓力得到緩解，在152 0173 3840元/噸附近獲得較強(qiáng)支撐。12月，鄭棉主力合約或迎來階段性上漲。

　　1月前后，因棉花集中上市，市場(chǎng)供應(yīng)壓力增大，預(yù)計(jì)現(xiàn)貨將偏弱運(yùn)行。期貨或跟隨走低，但下行空間有限。隨后，受年前潛在的備貨行情影響，下游需求將明顯提振。屆時(shí)，現(xiàn)貨將由弱轉(zhuǎn)強(qiáng)，預(yù)計(jì)盤面在3月前后形成高點(diǎn)。

　　綜合分析，雖然現(xiàn)階段基本面稍有利空，但我國(guó)棉市供需結(jié)構(gòu)正逐步得到改善。因產(chǎn)不足需，缺口已連續(xù)三年維持在300萬噸，成為推動(dòng)棉價(jià)上漲的關(guān)鍵因素。另外，明年3月再次輪出，繼續(xù)助力去庫存。未來，一旦庫消比下降至臨界點(diǎn)，便為棉市走牛提供了基礎(chǔ)。

　　總體看來，棉花后期上行動(dòng)力正逐步釋放，長(zhǎng)線繼續(xù)看多格局。

　　圖8　鄭棉指數(shù)日K線走勢(shì)猜想

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