????? 摘要

在市場恐慌情緒消退后，PTA自身基本面的矛盾仍然存在，高企的累庫預期始終對價格存在壓制，但*端低位的加工費限制了進一步的向下空間，而在庫存倒逼下供給端也逐漸降負。下游復工進度仍存在著相當大的不確定性，成為市場關注的焦點，但一旦上下游之間的物流有所恢復，僅依賴下游復工提供的需求增量短期內無力消化巨量庫存，供給端的短期大幅減量仍然是**的出路。

在新冠病毒肺炎帶來的市場恐慌情緒、國際原油大跌造成的成本端向下驅動和未來需求端強烈的不確定性之下，春節后國內化工品期貨市場普遍出現大跌行情；而節前已存在較為清晰累庫預期的PTA累計跌幅一度達到14.8%，跌勢領銜化工品。隨著周中國內市場逐漸企穩，PTA盤面也迎來了小幅反彈。在市場恐慌情緒消退后，PTA自身基本面的矛盾仍然存在，高企的累庫預期始終對價格存在壓制，但*端低位的加工費限制了進一步的向下空間，而在庫存倒逼下供給端也逐漸降負。

被截斷的供需，超預期的累庫

疫情爆發前正值春節假期臨近，PTA下游聚酯廠商在紛紛放假降負的同時積*補庫以應對春節后的需求，聚酯工廠的PTA庫存有所累積。隨著疫情的爆發，下游終端復工不斷推遲，聚酯端也不斷出現減停產，產能損失大幅超預期，聚酯工廠庫存消化進度緩慢；同時物流受限下，PTA工廠的新產品無法順利向下轉移，導致供應商庫存迅速累積。基于上述兩點，春節假期后的PTA社會庫存巨量攀升。

受庫存壓力影響，PTA春節后計劃外減停產明顯增加。盡管供應端有所縮量，但在下游需求斷崖式下滑的壓力下，2月PTA仍將面臨巨大的累庫壓力。

加工費無可再壓，或倒逼上游降負

節前趨于穩定的PX-PTA產業鏈加工費在黑天鵝事件的影響下被動迎來了重新洗牌。盡管從上游原油到產品PTA的各環節價格都大幅下跌，但由于此前PX加工費已長期在300以下的低位運行，疊加需求端大幅縮量帶來的沖擊，PTA成為本輪利潤格局洗牌中的*大“受害者”。

目前PTA加工費已經由1月的600附近大幅回落至400附近，這樣的低位勢必導致絕大多數裝置處于虧損狀態，短期內的直接后果就是推動更多裝置進入減停產，自2019年下半年起PTA工廠長期高負荷運行的狀況或將有所改變。

充滿不確定的復工

當前市場的主要關注點有兩點，一是上游PTA工廠能降負幾何，二是下游聚酯工廠何時復工。盡管在疫情影響不明確、消費受打擊嚴重、終端需求預期并不佳的情況下，需求端的增長并不能充分消化巨量庫存，但考慮到當前物流不暢、上下游庫存割裂的現狀，如果復工情況有所確定，短期內仍然能夠有效消化聚酯工廠庫存，從而暫時緩解供應過量的現狀。

然而當前處于國內疫情暫未平緩的特殊時期，復工進度仍然面臨較大的不確定性。盡管聚酯產區各地規定復工時間為2月10日，但隨著近期各地政策紛紛出臺，部分地區返工人員還將面對隔離14天等措施，短期內聚酯工廠難以迅速恢復產能，預計負荷全面恢復或將推遲1-2周時間。假設2月24日全面復工，負荷回到80%附近，則2月月均負荷預計僅為65%左右，產量較去年同期或將下降約60萬噸，其去庫效果究竟幾何仍難以判斷。而一旦上下游之間的物流有所恢復，僅依賴下游復工提供的需求增量短期內無力消化巨量庫存，供給端的短期大幅減量仍然是**的出路。