近日，期貨日報記者在走訪浙江省紡織品進出口集團有限公司時了解到，該公司正是運用棉花期貨價格與棉紗價格波動的關聯性，利用棉花期貨套期保值，鎖定棉紗進口及庫存風險。

1、棉紗進口業務需要棉花期貨管理風險

浙紡集團在開展進口棉紗業務過程中，貿易一部發現其面臨的主要風險是棉紗庫存風險和匯率變動風險。陳加祥說，庫存風險基本上可以用棉花期貨來對沖和保護。“作為比較成熟的期貨品種，鄭商所棉花期貨能夠滿足我們的風險管理要求。”而棉花國際價格波動也影響國內棉花價格，因此在進口棉紗時，可以根據棉花期貨行情進行套保。

從公司棉紗進口業務的具體情況出發，陳加祥道出了公司進口棉紗的原因。我國每年棉紡織品出口量遠遠高于棉花進口量，做成服裝等棉織品之后出口比例超過50%。從國內整體的棉花生產消費情況來看，國內棉花供應長期存在缺口。

事實上，國產棉花在三年臨時收儲政策結束以后，特別是新疆的棉花品質每年都有明顯的提升，當前基本上可以滿足高支紗高品質的要求。用新疆棉做成的棉紗、坯布的質量進一步提高，也使得服裝質量得到提升，從而有利于下游出口。不過，國產棉花與國際棉花相比仍不具備價格優勢，陳加祥介紹，浙紡集團進口印度棉花，價格要低很多。

內外價差過大造成的結果是進口棉紗量增加，因為棉紗進口不需要配額，所以浙紡集團進口的棉紗特別是坯布不斷增加。“進口棉紗量的多少，與內外棉價差關聯度非常高。拋儲后內外棉價差逐漸縮小，公司的棉紗進口量也不斷下降，*少時比高峰減少了一半以上。”陳加祥進一步解釋道。

據了解，浙紡集團在進口棉紗過程中，從簽合同下訂單，到國內港口清關出來，正常時間需要2個月左右。這一時期，在訂單價格已經敲定的情況下，公司面臨價格波動風險和匯率波動風險，而利用鄭商所棉花期貨可以對沖價格波動風險。

“這些風險給公司的經營帶來很大壓力，為了規避風險，我們想了很多辦法，在棉紗期貨沒有推出之前，我們只能用棉花期貨來對沖風險。”陳加祥說，他們統計了十年的相關歷史數據后發現，棉花和棉紗的價差相當穩定，除了淡旺季有一定的變化外，規律性非常明顯。“我們根據這個合理價差，在棉花期貨上進行對沖。一開始以嘗試為主，拿出30%的訂單量來對沖，后來逐步提高。現在對沖的比例在70%—80%，風險大時也可能****對沖。”

2、從嘗試到常規利用棉花棉紗價差管理庫存風險

浙紡集團貿易一部成立后，參與棉花期貨套保已經有三個年頭。2014年浙紡集團與大地期貨建立了定期的交流機制。在真正參與棉花期貨的套期保值前，浙紡集團內部用了將近半年的時間建立套期保值制度。

2014年9月，浙紡集團考慮用棉花期貨對集團進口的棉紗進行庫存風險管理。因為浙紡集團是省屬國企，前期采取了穩起步的策略，對現貨常備庫存的40%，即2000噸棉紗進行套期保值操作。該套保方案執行完成后，合計盈利700元/噸，避免了2000噸棉紗庫存跌價152 0173 3840萬元左右的損失。從2015年開始，浙紡集團的對沖比例從30%增加到今年的70%以上，棉紗套保數量也從2000噸增加到現在的4000噸左右。

此外，浙紡集團還與大地期貨合作，在棉紗和棉花期貨的套保上進行創新。2015年8月，紡織產業面臨普遍的現金流危機，9月是傳統的紡織行業旺季，棉花和棉紗需求也未有起色。12月底，棉花期現價差1200元/噸，棉花期貨折算到現貨后和32支普梳紗價差在8350元/噸。因此，大地期貨為浙紡集團設計了做空紡織廠加工費用的套保方案。方案中將浙紡集團棉紗庫存降低2000噸，同時在棉花期貨上對應買入2000噸棉花。該方案從實施到結束，時間跨度將近4個月，其中現貨減虧125萬元，期貨端盈利152 0173 3840萬元，合計增加利潤265萬元。

“其實開始我們利用鄭棉期貨賣出套保，主要是為了適應市場，而隨著對市場的熟悉和業務的開展，2016年逐步開始了一些新的嘗試，比如在棉紗現貨和棉花期貨之間的價差套利、棉花期貨虛擬庫存的建立等。”陳加祥說，每一項新的期現結合業務的開展，均事先經過內部的討論和各個相關部門的意見統一，形成共識后再開展。

2016年棉花期貨的貼水一度很高，浙紡集團的進口棉紗無法通過賣出鄭商所的棉花期貨進行對沖，只能減少棉紗的進口量。陳加祥與大地期貨研發總監周文科交流后認為基差扭曲嚴重，因此在棉花期貨1605和1609合約上買入，建立虛擬庫存。

周文科解釋，因為當時棉花期貨貼水現貨2000元/噸，棉紗和棉花的價差也超出常規，相當于棉花價格被低估，棉紗價格被高估。所以，賣出一部分棉紗，對應買入這部分棉花，相當于總庫存沒變，但是成本降下來了。“那是我們**一次建立虛擬庫存。”陳加祥說：“公司幾位領導包括董事長、總經理、副總經理都非常支持。”

其實，套期保值更應該被理解為期現結合，周文科表示，在服務企業過程中他發現，不少國有企業都會被“套期保值”這個概念束縛住。未來市場上期現結合就是要優化成本，以棉花期現價格為例，主要方向基本相同，但期貨與現貨二者的參與群體、交割期限、交割地點、質量要求等均是有差異的，所以在價格上體現為基差波動，這很正常。現貨企業本來就是要賺取價差，既然期貨市場投機者給了產業這么好的價差機會，企業就要考慮如何在風險可控的前提下，降低成本去“擁抱”這個價差，增加增收的渠道，而不應該拘泥于具體的操作形式。

經過這幾年在棉花期貨上套期保值的探索，浙紡集團利用棉花期貨管理棉紗庫存風險已經從嘗試變為常態。陳加祥回憶，印象*深刻的是2016年“雙十一”那天，日盤期貨價格大幅飆升，下午公司緊急討論，入賬250萬元保護期貨頭寸不被強平。夜盤開盤期貨封漲停，直到漲停板打開且下跌后，才松了一口氣。“雖然期貨價格*終會向現貨價格回歸，但是短期容易受資金和市場情緒的影響。”

陳加祥介紹，在風險控制方面，浙紡集團主要加強事前防控，比如在制度重建時，對期貨交易的品種、市場選擇、現貨敞口、期貨總頭寸等進行控制，保證不會出現企業不可承受的大問題。在此基礎上，做好供需形勢的邏輯推理、行業信息收集，*后才是交易風險。“期貨市場的風險主要是短期價格波動劇烈風險，對此我們在內部流程上進行了優化，保證在劇烈的市場波動中，及時補充期貨風險準備金，使期現貨頭寸總體得到有序管理。”

3、棉紗期貨活躍將使得涉紗企業套期保值更直接

談到當前棉花、棉紗市場形勢對公司經營的影響，陳加祥表示，2017/2018年度市場脈絡十分清晰。**，國家去庫存思路不變，拋儲將從明年3月12日開始。其次，中國以外庫存消費比在64%左右，創10年來新高。內外棉實際價格為近2年來新高，這對國內紡織企業十分不利。

此外，目前棉花同與其相競爭的農產品相比，在價格上還有競爭優勢，基于此，下年度全球可能將繼續擴大棉花播種面積。不過，盡管全球供應充足，但國內由于棉花配額管制，還存在著結構性短缺問題。

根據上述基本情況，浙紡集團的經營思路是，當優質新疆棉與鄭棉達到合理的升貼水時，將買入適量新疆棉，并與鄭商所棉花期貨進行對沖。另外，不斷提高在途、庫存棉紗套保比重，直到全封閉，條件合適時繼續展開棉紗、棉花的套利業務。