一、歷年儲備棉拋儲情況

2008年以來，國內共進行過10次儲備棉投放，其中棉價越拋越漲的有7次，棉價越拋越跌的有3次，棉價上漲概率明顯大約下跌概率。*近一次儲備棉投放發生在2016年5-9月，累計投放儲備棉266萬噸。2017年4月至9月，現貨市場棉花(152 0173 3840,?150.00,?0.95%)價格指數從11700元/噸上漲至約14900元/噸，期貨價格從10000元/噸上漲至約16000元/噸，期貨漲幅近60%。2017年儲備棉輪出在即，國內棉花價格能否再現越拋越漲的局面？從棉花供需情況分析，我們估測，2月底之前國內棉花供大于求，如果儲備棉按計劃輪出，或將施壓棉花價格。從下游企業的采購意向來看，儲備棉輪出初期競拍價格有走高可能，主要緣于紡織企業多等待儲備棉投放。如果在此期間紡織企業沒有繼續補庫，則有可能出現投放初期，棉花價格走高的情況。綜合國內棉花供需狀況及下游采購意向，預計儲備棉投放初期棉花價格有走高可能，但后期依然面臨較大下行壓力。

二、中間環節棉花庫存增幅明顯

數據顯示，2016年9月-2017年1月，新疆及內地累計加工皮棉467.7萬噸，其中已銷售287.9萬噸，未銷售179.8萬噸。同期棉花商業庫存267.8萬噸，未銷售棉花與棉花商業庫存間，兩者差值88萬噸。通常情況下，如果已銷棉花全部被紡織企業采購，且均進入紡織企業的倉庫，兩個數據間應該相差無幾，但88萬噸的差值，明顯偏多。我們認為，該差值的形成原因，一是紡織企業已采購并未入庫的部分，二是中間商采購的部分。作為對比，2015年9月-2016年1月，全國累計加工皮棉462.2萬噸，其中已銷239.3萬噸，未銷222.9萬噸，同期棉花商業庫存234萬噸。未銷售棉花與棉花商業庫存間，兩者差值11.1萬噸，大幅低于本年度的88萬噸。我們認為，該數據從側面驗證了上年同期，棉花中間環節的去庫存化過程。

三、2月底前內地市場棉花供大于求

進一步對比上年和本年儲備棉投放前的國內棉花供需情況。截止2017年1月底，國內未銷棉花179.8萬噸，中間環節庫存88萬噸?？紤]到新疆儲備棉存量*低，我們預估疆內紡企預留8個月的棉花用量60萬噸（用至2017年9月底）。2月中國進口棉花預計8萬噸，內地紡織企業需求預計65萬噸。則截止2017年2月底，國內棉花供求盈虧=179.8+88-60+8-65=150.8萬噸。而截止2016年3月底，國內未銷棉花168.7萬噸，中間環節庫存-2.7萬噸。我們預估新疆紡企用棉36萬噸（用至2016年9月底）。2016年4月進口棉花7萬噸，內地紡織企業需求預計65萬噸。則截止2016年4月底，國內棉花供求盈虧=168.7-2.7-36+7-65=72萬噸。2016/17年度，國內棉花產量+進口量-消費量的缺口約180-200萬噸。3月6日至8月底儲備棉輪出，日度掛牌量3萬噸，按120個工作日匡算，約360萬噸的棉花掛牌量，完全可以覆蓋當年度國內棉花供需缺口。

四、紡織企業庫存水平明顯提升

數據顯示，2016年3月、4月紡織企業棉花庫存保持在33萬噸左右的水平，而2017年1月底紡織企業棉花庫存約65萬噸。本年度紡織企業的棉花庫存明顯提升，如果在2月底之前，紡織企業的棉花庫存沒有明顯降低，則儲備棉輪出初期的搶拍動力將弱于上年。

五、市場心態較上年明顯改觀

數據顯示，2017年1月底，新疆已銷皮棉238.8萬噸，外運151.25萬噸，有87.55萬噸的皮棉雖已銷售，但并未出疆。而2016年3月底，新疆已銷皮棉209.6萬噸，外運239.3萬噸，有29.7萬噸的皮棉雖未銷售，但已經出疆。從數據的對比可以看出，上下年度的賣方心態出現明顯改觀，一定程度上也支撐了年度初期棉花價格的強勢局面，降低后期棉花價格上漲的動能。綜合分析，我們認為儲備棉投放前，國內棉花供大于求，棉花價格缺乏持續性上漲基礎。且中間環節以及紡織企業庫存明顯高于上年，持續搶拍儲備棉的情況難以再現。但如果紡織企業等待儲備棉輪出，在儲備棉投放前期將棉花庫存降至相對偏低的水平，將有可能出現儲備棉投放初期棉花價格的快速上漲。

六、風險分析

(1) 印度棉花產量超預期增長。2016年印度棉花收購期間，天氣晴好，籽棉收購價格一度上漲。如果印度棉農加大對田間的管理投入，棉花產量出現超預期增長將施壓棉花價格。

(2) 中國儲備棉輪出政策風險。如果儲備棉輪出輪入的實際執行情況與預期出現偏差，將造成棉花價格的明顯波動。

(3) 資金推動。一號文對農產品供給側改革著墨較多，且2016/17年度后半段新棉可流通資源減少，在資金推動下，形成棉花價格階段性快速上漲。

主要結論

從棉花供需情況分析，我們估測，2月底之前國內棉花供大于求，如果儲備棉按計劃輪出，或將施壓棉花價格。從下游企業的采購意向來看，儲備棉輪出初期競拍價格有走高可能，主要緣于紡織企業多等待儲備棉投放。如果在此期間紡織企業沒有繼續補庫，則有可能出現投放初期，棉花價格走高的情況。綜合國內棉花供需狀況及下游采購意向，預計儲備棉投放初期棉花價格有走高可能，但后期依然面臨較大下行壓力。（摩斯農碼）