⊙招商證券

　　暖冬冷春對疫情影響較大，雖然沒有出現大面積死亡，但豬只長速明顯放慢，比如口蹄疫死亡率并不高但是嚴重影響生長速度，同時由于三四月份豬價異常低迷，很多養殖戶調整了飼料配方降低生豬生長速度。

　　補庫存導致豬價急速上漲

　　對于近期為什么會出現在短短2、3天出現大幅上漲？對此我們的觀點與行業一般觀點不一樣，我們認為中間凍肉貿易商手中無貨恐慌性補貨是導致短期快漲的重要原因。年前旺季的突然下跌及之前母豬存欄量高使得貿易商普遍對今年后市不太看好，庫存普遍較低（年前旺季豬價下跌跟貿易商減庫存也有很大關系），特別是一些也做進口的貿易商，由于國外的豬價今年特別高，以往國內豬價低的時候還能靠更便宜的國外貨來彌補，今年內外倒掛使得進口甚至走私都無法賺錢，我們4月份曾經和國內前兩大貿易商了解，其中有一人已經選擇轉行。

　　節后豬價開始上漲加上二期收儲已經啟動，使得貿易商的預期也發生了很大轉變，開始恐慌性補庫存，同時節后的上漲加上二期收儲的即將啟動也加大了養殖戶的壓欄情緒，紛紛壓欄也加速了短期快漲。節后生豬**一個價加上發改委宣布將啟動收儲，以及預期能繁母豬數量將繼續下降使得養殖戶一下子樂觀起來，由于前期虧損較多，紛紛選擇壓欄惜售，這在短期內放大了生豬的結構性短缺。同時我們發現了一個有趣現象，這也側面驗證為什么大規模場領漲呢？同一個地方我們了解到豬價規模化場達到14元/公斤，而一般散養戶只有12元/公斤，我們認為正是這種恐慌性的補庫存導致，小的養殖戶很難滿足短期補庫存的需要那么大的量，而大的規模場能夠滿足使得大規模場價格明顯高于散戶。

　　后期豬價是扶搖直上直接進入景氣高峰，還是曇花一現？不論是近期還是遠期豬價，市場總是一味喜歡用能繁母豬數來解釋一切，而我們認為能繁母豬數固然非常重要，但是影響更多是大周期以及8個月后的生豬，短期走勢我們認為更主要受存欄結構、庫存、心里預期三大因素影響。

　　豬價快速上漲難持久

　　對于短期的補庫存和壓欄帶來的豬價快速上漲行情，我們認為并不能持續太久，部分快速上漲的區域或將回調至全國均價附近后再緩慢上升。理由有三：1、雖然貿易商前期庫存不多，但是大型屠宰企業庫存很足。“五一”期間我們了解到雙匯、雨潤等大型屠宰企業庫存都是滿的，部分屠宰企業由于4月份豬價非常低，大量屠宰甚至處于爆倉的狀態，在到處尋找準備租庫，從農業部公布的3月份全國規模以上生豬定點屠宰企業屠宰量來看同比增長15%，環比增長47%。2、貿易商補庫存及壓欄帶來的階段性行情將隨著貿易商庫存回歸至一定水平后而消失。3、部分豬價高的區域屠宰企業已經變得非常謹慎，屠宰量大幅下降，某一體化企業“五一”前日均屠宰量為2600頭，目前已下降至1200頭，外購合作場已經全部暫停收購，只屠宰自身出欄生豬。

　　母豬存欄下滑 豬價進入周期底部

　　能繁母豬存欄預計繼續下滑，4月份就是本輪周期底部。能繁母豬3月存欄量為4791萬頭，環比下降1.6%，同比下降5.1%，生豬存欄量、能繁母豬存欄量已分別連續下滑5個月、7個月。由于4月份生豬價格較3月份環比更加低迷，因此我們預計4月份下滑的幅度可能要略高于3月份，能繁母豬存欄有望下降至4700萬頭左右，與上輪周期的低點4580萬頭已經差距不大，并且年初至今后備母豬的補欄同比大幅下降，這將影響明年的生豬供應。我們認為4月中旬就是本輪周期的底部，后面豬價很難跌破11元/公斤，更難以跌至4月中旬的10元附近。