近段時間，萬華化學吸收合并萬華化工12天火速過會引起了市場的普遍關注。也許你會問：這和我有什么關系？有，大有關系，你身上穿的皮鞋、運動鞋，家里用的電冰箱、沙發、床墊等都離不開萬華化學生產的MDI，化學名叫“二苯基甲烷二異氰酸酯”。

MDI是制造聚氨酯高分子材料*重要而且不可替代的原料，而聚氨酯具有特別優異的性能，可以制成軟質、半硬質及硬質泡沫塑料、彈性體、油漆涂料、膠粘劑、密封膠、合成革涂層樹脂、彈性纖維等材料。廣泛應用于汽車制造、冰箱制造、交通運輸、土木建筑、鞋類、合成革、織物、機電、石油化工、礦山機械、航空、醫療、農業等許多領域，因此可以說聚氨酯深入到了國民經濟的各個部門，重要性可見一斑。

既然這么重要，那誰能生產呢？MDI行業非常特殊，現在市場處于寡頭壟斷的狀況。拜耳，巴斯夫，陶氏，亨斯曼，萬華化學，5大廠家的產能占世界總產能90%以上。萬華化學是國內**的擁有自主知識產權的MDI制造企業。

而且經過多年的發展，萬華化學已經從由單一的MDI寡頭壟斷企業，發展到擁有兩大產業鏈和六大事業部，業務覆蓋異氰酸酯、TDI、聚醚多元醇等聚氨酯領域；丙烯酸及其酯、環氧丙烷等石化領域；水性PUD、PA乳液、TPU、ADI表面材料等精細化學品及新材料領域的全面一體化化工新材料公司。

業績也是*其亮眼，2015-2017年，營業收入分別為156 0190 2607.92億元、301億元、531.23億元，復合增速達到65%；扣非凈利潤分別為15.55億元、36.76億元、107.11億元，復合增速達到162%；經營活動現金凈流量為46.02億元、73.49億元、102.12億元，綜合毛利率為30.1%、31.1%、39.7%。

萬華化學*早源于煙臺合成革廠，當時建廠的目標是“讓中國每個人都能穿得起皮鞋”，而如今的萬華化學已經成為整個化工新材料產業鏈上赫赫有名的獨角獸，其愿景是成為受社會尊敬，讓員工自豪，國際**的化工新材料公司。萬華化學是如何從一個小合成革廠逆襲成為獨角獸呢？

逆襲之路：從中國走向世界

1849年德國化學家沃爾茨（Wurze）用烷基硫酸鹽與氰酸鉀進行復分解反應合成了烷基異氰酸酯。接著化學家霍夫曼（A.W.Hoffmann)在1850年成功合成了苯異氰酸酯。1884年，亨切爾（Hentschel)等人合成了異氰酸酯。但這種合成的新物質并沒有找到什么太大的使用價值。

直到1937年，德國拜耳教授**發現多異氰酸酯與多元醇化臺物進行加聚反應可制得聚氨酯，從此聚氨酯進入工業化應用。

156 0190 26075年，英美從德國引進該技術并于1950年相繼開始工業化，156 0190 26076年，美國開展硬質聚氨酯泡沫塑料研究，產品開始用于飛機夾心板材部件。

1952-1954年，拜耳教授聚氨酯技術連續取得突破性進展，拓展了工業化應用領域，1955年，日本從德國Bayer公司及美國DuPont公司引進聚氨酯工業化生產技術。

20世紀50年代末，我國在大連建立了小規模生產三苯基甲烷、三異氰氨酸酯的基地，主要用來生產膠黏劑，這標志這我國聚氨酯工業的起步。但發展相當緩慢，到1978年全國聚氨酯制品生產能力才達到1.1萬噸，產量僅0.5萬噸。此時美德日已經開始陸續商用在多個領域中了。

這時候，萬華化學出現了，1978年，國家計委和建委正式批準了同意建設煙臺合成革廠的計劃任務書，揭開了中國現代工業歷史上的**個聚氨酯工業基地建設的序幕。

1980年3月28日，國家總投資4.6億元的煙臺合成革廠破土動工，標志著合成廠正式誕生，1983年，煙臺合成革廠全面建成。

1984年，萬華合成革廠引進了日本一套1萬噸MDI裝置，這條生產線工藝落后、消耗大、成本高，并且日方僅傳授操作規程，不轉讓核心技術，這條線也直到1995年，才真正達到1萬噸的產能。

而20世紀80年代末，中國MDI市場出現了井噴式的增長，產品供不應求。跨國公司由于具有技術、規模優勢，搶占了中國市場份額達90%以上，而當時萬華的MDI產品僅占市場的9%左右，經營十分困難。但這樣的困境倒逼萬華走向了自主創新之路。

1996年，萬華皮革產能達到1.5萬噸，掌握了MDI核心技術——光氣化學技術，打破國外寡頭壟斷局面。中國，成為繼德、美、日之后第四個擁有這個核心技術的國家，而萬華，也成了國內**擁有此技術的生產商。

1998年12月20日，經過股份改造，煙臺萬華聚氨酯股份有限公司正式成立。此后，萬華通過自主創新不斷突破產能的限制。

2001年1月5日，萬華流通股股票在上海證券交易所正式掛牌交易，證券簡稱“煙臺萬華”，股票代碼：600309，為21世紀上交所**上市股票。

2002年，萬華MDI產能已經達到10萬噸，之后萬華更是不斷擴產；2003年，年產16萬噸MDI工程項目開始建設，并于2005年投產成功；2008年，萬華二期30萬噸/年MDI主裝置及配套項目正式啟動。

從2009年開始，萬華開始不斷豐富產品的種類，2009年1月16日，ADI中試裝置一次投料試車成功，產出HMDI合格產品。2009年7月，HDI中試一次投料試車成功，產出HDI合格產品，并銷往海外，產品質量得到用戶好評。2010年12月23日，寧波萬華二期MDI項目及配套工程項目正式投產。二期項目建成投產，打通了萬華上下游一體化發展的產業鏈，大大提高了萬華的綜合競爭實力。

2011年，第五代新型光化反應技術成功在煙臺、寧波三套MDI裝置全部應用成功，MDI總產能從80萬噸提高至124萬噸/年，單位能耗下降30%以上，這標志著萬華新一代MDI制造技術在反應器規模、能耗和產品質量等多方面已達到國際**水平。

2012年3月20日，寧波萬華工業園1.5萬噸/年HDI生產裝置一次性開車成功，產品指標達到國際**水平。是萬華乃至中國**個自主研發并工業化的ADI產品，是萬華相關多元化發展邁出的關鍵一步。

2012年11月，煙臺萬華TPU五期項目一次性試車成功，TPU單月產能首次突破2800噸。

2012年9月23日，煙臺萬華2000噸/年IPDA中試開車，一次生產出合格產品。標志著打通IPDI產業鏈，萬華成為世界**一個具備三大ADI產品及其關鍵原料技術的公司。

2013年6月6日，煙臺萬華聚氨酯股份有限公司正式更名為“萬華化學集團股份有限公司”。2013年11月30日，2000噸IPN中試裝置一次投料試車成功，產出合格產品。標志著IP-IPN-IPDA-IPDI產業鏈全線貫通，萬華成為世界上第二家掌握異佛爾酮全產業鏈核心技術的企業。

2014-2017年，萬華不斷提升聚氨酯產業鏈一體化的競爭優勢，發展***規模的C3/C4業務，形成了兩大產業鏈和五大事業部，2018年，萬華化學吸收合并萬華化工后，變為六大事業部，而且MDI總產能達到210萬噸，全球**。

萬華化學發展至今，業務已經覆蓋聚氨酯、石化及精細化學品及新材料三大領域，截止2017年末，聚氨酯系列產品營業收入為298.34億元，占總收入比例超過一半，毛利率也是*高的，為55.41%，仍然是0萬華化學的主要收入和利潤來源，石化系列產品和精細化學品及新材料系列產品也在迅速發展。那萬華化學在這三大領域的行業市場地位和未來的發展前景如何值得思考。

聚氨酯領域：穩定增長

萬華化學的聚氨酯業務主要包括異氰酸酯和多元醇兩部分。其中大宗異氰酸酯分為MDI和TDI兩類。

從MDI行業來看，因其*高的技術和資金壁壘，全球范圍內能夠進行大規模生產的化工企業屈指可數，因此MDI行業長期呈現出“寡頭壟斷”的特征。

截至2017年末，全球僅有8家化工企業擁有MDI的自主知識產權及規模化生產能力。上述8家企業中MDI年生產能力超過100萬噸的公司共有5家，分別為萬華化學、巴斯夫、科思創、亨斯邁以及陶氏，產能合計占比約88%，行業內部產能規模已呈現明顯的“梯隊化”特征，**企業的規模優勢趨于集中。

萬華化學和BC公司合計擁有MDI產能共計210萬噸/年，位居全球MDI行業**，全球MDI行業萬華市場份額超過20%，產品質量在行業內**；在中國市場，萬華成為行業的領軍企業。

數據來源：公司公告

當前，全球MDI行業供求呈現出“緊平衡”的特點。在開工正常的情況下，具備產能規模優勢的企業往往能夠通過調配自身的產量控制更多的市場份額，并憑借規模效應獲得高額的利潤回報。

除中國外，未來幾年全球MDI擬擴增項目主要集中在北美及歐洲。若各大巨頭的擴產計劃順利實施，全球MDI產能將從2017年的850萬噸/年增至2020年的1030萬噸/年，增量為182萬噸/年，年均復合增速為6.7%。其中來自萬華化學的增量為120萬噸/年，大約占總體增量的2/3，其產能全球占比將從約25%提升至32%，在亞洲、北美及歐洲均有產能布局，全球化布局將愈發完善，市場地位將得到鞏固，全球話語權也將進一步增強。

TDI也是制造聚氨酯高分子材料*重要而且不可替代的原料之一，從性能上來看，TDI產品具有發泡密度低，彈性好、多孔透氣的優點，主要應用于聚氨酯軟泡，涂料、膠粘劑、密封劑和彈性體（CASE）等領域。其中，軟泡對于TDI原材料需求*大，消費占比超過七成，下游主要的終端應用領域為家具及運輸工具等行業。其次是涂料領域，消費占比接近兩成。

2017年全球的TDI消費量達到234.2萬噸，比2016年增長了4.1%，其增長依舊主要來自亞太地區，尤其是中國市場。2017年至2020年間，隨著我國經濟進入穩增長的新常態模式，TDI在國內軟泡領域的需求量將從52.4萬噸增長至58.9萬噸，增幅達12.40%；在國內涂料領域的需求量將從20.2萬噸增長至23.8萬噸，增幅達17.82%。

數據來源：公司公告

目前，全球僅有少數幾家化工企業具有規模化的TDI產能，分別是巴斯夫、科思創、Sadara以及BC公司。這四家廠商控制了全球近七成的TDI產能，規模優勢較為集中。

中國國內從事TDI生產的廠商約有6家，國內產能規模排名前兩位的廠商均為跨國企業，國內本土TDI生產企業在產能規模、研發創新能力以及一體化工藝整合等方面仍與跨國生產廠商存在較為明顯的差距。目前，萬華化學正在國內建設30萬噸/年的TDI裝置，預計2018年建成，將有望改變國內企業TDI產能競爭力以及產品影響力不足的局面。

數據來源：公司公告

多元醇是聚氨酯產業另一關鍵原料，與異氰酸酯有*強的協同效應，萬華自2006年進入該領域以來，已經發展成為國內產品門類齊全的多元醇制造商。

石化領域：產品多元化

石化系列產品行業處于石化產業鏈中的中上游，主要以原料油和氣（如丙烷、丁烷、汽油等）裂解后所得的烯烴、芳烴為原料進一步向下深加工合成有機合成材料等。

萬華化學石化業務目前主要發展C3和C4烯烴衍生物。主要以丙烯為核心原料來源，在丙烯酸、正丁醇以及環氧丙烷的基礎上，向下游發展高附加值的精細化學品。避免了單一業務的風險，而且與原有的MDI業務形成了強大的協同作用，并可以有效的節約成本。

目前國內丙烯需求巨大，丙烯的表觀消費量呈現出高速增長的態勢，2009-2017年均復合增速達到11.0%，2017年表觀消費量達到3148.8萬噸，同比增長11.5%。

2017年底，全球丙烯產能合計已達到1.26億噸/年。我國為全球丙烯產能*多的國家，2009-2017產能年均復合增速達到9.7%，2017年產能達到3422.2萬噸/年，占比超過27%，且近年來開工率一直保持在80%左右的較高水平。萬華煙臺工業園擁有非常完善的丙烯及衍生物制造產業鏈，擁有丙烯產能75萬噸。

未來萬華石化業務還將大力發展C2烯烴衍生物，正在籌建的百萬噸乙烯產業鏈項目建成后，萬華將涉及更多的烯烴下游高附加值衍生產品，成為中國重要的烯烴及衍生物供應商。

乙烯主要用于聚乙烯、乙二醇、環氧乙烷、苯乙烯、聚氯乙烯等領域，其消費與國民生產生活息息相關。2009-2017年間我國乙烯需求整體呈現穩步增長的態勢，表觀消費量從1165.6萬噸增長至2037.5萬噸，年均復合增速大約為7.2%。

乙烯是石化工業的基礎原料，產品占石化產品的70%以上，在國民經濟中占有重要的地位，乙烯的產量是衡量一個國家石油化工發展水平的重要標志。2017年全球乙烯裝置大約有300套左右，產能大約為1.69億噸/年，產約為1.54億噸，開工率超過90%，而全球消費量達1.58億噸，整體供需呈現緊平衡的狀態。

萬華的乙烯業務意義重大，一方面乙烯項目中的PVC、EO等補足了萬華聚氨酯產業鏈短板，保證異氰酸酯產業高負荷穩定運行，并為聚醚產業提供關鍵且難以運輸的原料；另一方面萬華可以利用現有產業鏈和乙烯項目的產品作為關鍵原料，開發下游高附加值項目，通過技術、工藝、產品及資源平衡的創新，實現產業鏈橫向/縱向和能源的高效利用。

無論是丙烯還是乙烯，都是萬華石化一體化產業鏈的重要一環，也是萬華眾多精細化學品及新材料產品的基石，是后續業務成長性的保證。

精細化學品及材料領域：新增利潤點

萬華化學的精細化學品及新材料業務板塊發展的相當不錯，相關產品如TPU、ADI均躋身行業前列，已經成為萬華新的利潤增長點了。

TPU市場主要分布在歐洲、美國以及亞太地區。2015年至2017年間，全球TPU需求量平穩增長，年復合增速達7.2%。需求的快速增長帶動了產能的增加，全球TPU產能規模將從2015年的85.4萬噸/年增長至2017年的116.0萬噸/年，年復合增速達16.6%。

數據來源：公司公告

從全球來看，TPU行業集中度相對較高。根據IAL報告數據預測顯示，截至2017年末，產能規模位于全球前五的廠商分別為路博潤、巴斯夫、萬華化學、華峰氨綸以及科思創，前5家廠商產能合計約占全球總產能的48%。

TPU產品下游市場主要是汽車、電子等消費品領域。中國已經成為TPU生產和消費的*大市場，從事TPU生產的企業共有50余家，合計產能超過60萬噸。截至2017年底，國內產能排名前五的廠商分別為萬華化學、華峰氨綸、煙臺美瑞、淄博諾威以及上海巴斯夫，合計占國內總產能的73%左右。

ADI系列產品業務是異氰酸酯領域的皇冠明珠，包括HDI、HMDI、IPDI等主要品種，下游主要是汽車涂料等領域。萬華產品推出市場后很快取得了全球大客戶的認可，目前市場份額已經位居全球前列。

目前全球市場特種ADI系列產品供求格局趨于緊張，截至到2017年底，全球范圍內能同時覆蓋HDI、HMDI以及IPDI等全產業鏈生產的廠商僅有2家，分別為科思創和萬華化學。

細分產品來看，截至2017年底，全球僅4家企業有能力生產HDI單體，分別為科思創、萬華化學、Vencorex和南洋化成；僅3家企業有能力生產HMDI單體，分別為科思創、萬華化學以及德國贏創；僅5家企業有能力生產IPDI單體，分別為科思創、萬華化學、Vencorex、德國贏創以及巴斯夫。

未來隨著全球經濟的趨穩發展、環境保護的政策的趨嚴執行以及人們對高品質生活的不斷追求，ADI產品應用將由非常大的發展空間，以HDI為原料生產的高檔涂料將進一步在汽車等行業得到快速推廣，以HMDI和IPDI為原料的UV樹脂等產品將在紙張、塑料、皮革、金屬、玻璃、陶瓷等各類基材中得到更多的應用空間。